公司披露23 年半年报业绩。公司23 年H1 实现归母净利润3.12 亿元，同比减少24.08%，环比增长675.63%；实现扣非归母净利润3.72 亿元，同比减少9.39%，环比实现扭亏为盈。单季度来看，公司23 年Q2 实现归母净利润约2.37 亿元，同比减少0.03%，环比增长214.51%。

    矿产金业务量价齐升。公司23 年H1 矿产金产量6.88 吨，同比增长6.94%；销量7.22 吨，同比增长10.64%；销售单价422.27 元/克，同比增长9.30%。

    单季度来看，公司23 年Q2 矿产金产量3.59 吨，环比增长9.27%；销量3.68吨，环比增长3.92%；23 年Q2 上海金交所黄金现货均价447.71 元/克，环比增长6.48%。

    逐步落实降本增效措施。公司23 年H1 矿产金销售成本280.54 元/克，同比增长24.16%；现金成本214.99 元/克，同比增加0.07%；全维持成本267.01元/克，同比减少4.89%。剔除汇率影响后，23 年H1 万象矿业全维持成本同比下降10.15%；金星瓦萨全维持成本同比下降3.54%；国内矿山全维持成本同比下降16.31%。我们认为，付现成本的逐渐下降或对公司经营性现金流的改善以及企业价值的提升有所帮助。

    海内外矿山稳步建设。海外矿山方面，①万象矿业Discovery 采区地下开采项目已于7 月进入正常商业运营，预计23 年可补充地下开采矿石30 万吨，平均品位4 克/吨以上；②金星瓦萨7 月初开始在242 斜坡道掘进施工并采出副产矿石；8 月初开始B-Shoot 南斜坡道的掘进工作，计划年内开始南延区第一个采场的生产。

    国内矿山方面，①吉隆矿业新增18 万吨采选能力项目预计于23 年10 月完工并完成设备安装，24 年3 月进行试生产；②五龙矿业上半年日均处理规模由1200 吨增加值1500 吨以上，预计随着井下技改工程的逐步实施，下半年处理规模将继续提升，自9 月起日处理矿石量预计可达1800-2000 吨。③溪灯坪金矿预计8 月末完成堆浸场建设，9 月初开始喷淋投产，项目一期初步设计采选规模为14 万吨/年。④瀚丰矿业立山铅锌矿区预计24 年6 月投产；东风矿区正在进行钼矿深部工程设计，以重启钼生产并扩大生产规模。

    盈利预测与估值。公司矿产金产量成长性强，我们预计未来三年随着公司现有项目的持续扩产，以及海外布局的拓展，公司净利润将迎来快速增长期，我们预计公司23-25 年EPS 分别为0.53、0.79 和0.92 元/股。参考可比公司估值水平，给予2023 年30-32 倍PE 估值，对应合理价值区间15.98-17.04元/股，给予“优于大市”评级。

    风险提示。扩产进展不及预期；美联储超预期加息；原材料成本上升。