事件：2023H1公司实现营业收入33.72 亿元，同比增长10.68%；归母净利润3.12 亿元，同比下降24.08%；扣非归母净利润3.72 亿元，同比下降9.39%。Q2 实现营业收入17.85 亿元，同比增长14.52%、环比增长12.49%；归母净利润2.37 亿元，同比下降0.03%、环比增长214.51%；扣非归母净利润2.41 亿元，同比持平，环比增长84%。

    　　点评：

    　　2023 年上半年矿产金量价齐升，电解铜略降。 2023 年 H1 黄金均价433.75 元/克，同比上涨10.8%；Q2 黄金均价447.62 元/克，同比上涨12.2%，环比上涨6.6%。2023 年 H1 铜均价67922 元/吨，同比下降5.4%；Q2 铜价均价67517 元/吨，同比下降6.4%，环比下降1.3%。

    　　上半年公司生产矿产金6.88 吨，销售7.2 吨，同比增长10.64%。上半年公司生产电解铜3011 吨，销售2741 吨，同比下降28.45%。

    　　降本增效显著，毛利率显著提高。公司2023 年H1 矿产金全维持成本为267.01 元/克，较2022 年同期下降4.9%，矿产金成本下降，带动公司上半年毛利率同比上升3.22 个pct 至31.86%，公司全方位成本降低效果显现。从主力矿山来看，国内矿山依托资源优势，通过进一步完善管理体系，使全维持成本（AISC）同比下降16.31%；万象矿业通过管理升级，调整选厂回收率，AISC 同比下降10.15%；金星瓦萨通过进一步优化降本计划，AISC 同比下降3.54%。伴随降本增效计划进一步优化，公司毛利率有望继续上升。

    　　“黄金+稀土”双轮驱动，项目进度顺利推进。1）万象矿业Discovery采区地下开采项目己逐步进行生产性采矿，7 月份己进入正式商业运营，公司预计2023 年度可补充地下开采矿石30 万吨，平均品位4 克/吨以上，回收率明显优于卡林型矿石。2）吉隆矿业新增18 万吨/年金矿石采选能力，扩建项目主厂房预计于2024 年3 月可进行试生产。3）五龙矿业3000 吨/日采选能力选厂稳定运行，下半年处理规模有望继续提升。4）锦泰矿业溪灯坪金矿项目一期初步设计采选规模为14 万吨/年，项目预计9 月初可开始喷淋投产。5）公司正在积极推进稀土资源新项目申请，合作项目考察、勘探和采矿权证申请工作。同时，万象矿业塞班矿区稀土资源开采权也已提交申请，正在审批程序中。

    　　金价或将继续上行。我们认为，短期美联储加息已接近尾声，金价短期压制因素已趋弱；中长期来看，美国经济增速边际下滑带来的美元弱势，地缘冲突以及美联储加息造成的金融体系不稳定都将加重市场的避险情绪。宽流动性弱美元，叠加避险情绪加重，或将支撑金价继续上行。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025 年摊薄每股收益分别为0.53元、0.68 元、0.79 元，对应当前股价的PE 分别为28x、22x、19x。

    　　考虑黄金价格中枢将稳步抬升，公司未来黄金产量逐渐释放，维持公司“买入”评级。

    　　风险因素：美联储超预期加息，公司矿山产量释放不及预期。