高成长黄金巨头，剥离非矿业务再出发。公司位于内蒙古自治区，并在海外布局，为高速成长的民营黄金巨头。2020 年公司完成对非矿子公司的剥离，聚焦黄金主业。2022H1 公司实现黄金业务毛利占比82%。

    　　加息顶点在望，金价或开启新一轮牛市。黄金作为贵金属，兼具商品和金融属性。复盘历史价格来看，金价与实际利率走势总是呈负相关的关系，数次加息的顶点往往也是黄金牛市的起点。11 月美国CPI 增速低于市场预期；尽管联储官员发言鹰派，表明美联储加息预期仍强，但目前利率水平离2023 年的联储官员预测中值5.1%不远，加息顶点在望；且美国长短债利率倒挂加剧，海外衰退预期加剧，加息边际有望放缓。叠加地缘政治因素，我们认为黄金价格有望开启新一轮的牛市。

    　　黄金业务：从聚焦主业到迈向全球。2021 年，公司境内黄金矿业子公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业共拥有8 宗采矿权和 14 宗探矿权，保有黄金资源量约 52.57 吨。公司所属矿山的矿石品位高，为境内少有，单位成本较低，且仍有进一步获取资源的潜力。此外，公司境外子公司万象矿业所辖 Sepon 铜金矿是老挝最大的有色金属矿山，拥有 1 宗采矿权和1 宗探矿权，保有黄金资源量约 158 吨；2022 年1 月，公司收购金星资源62%股权完成交割，由此控制的瓦萨金矿保有金资源量约365 吨。我们预计公司2022-2024 年实现黄金整体产量14.8 吨、17.2吨、21.2 吨，增速分别为85%/16%/23%。

    　　携手厦门钨业，打造第二增长极。公司子公司万象矿业于南部矿区勘探出不菲的中重稀土资源；目前稀土需求居高不下，公司与厦门钨业合作有望打造业绩第二增长极。

    　　管理层经验丰富，激励到位注入活力。董事长王建华拥有丰富海外并购经验，曾任山东黄金董事长、紫金矿业总裁。此外公司通过股权激励绑定核心管理层及技术团队，考核标准为黄金产量，有望为公司注入活力。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024 年收入为70/88/104 亿元，同比增速为85%/26%/18%；归母净利润分别为7/14/20 亿元，同比增速分别为20%/97%/42%。对应PE 分别为44/22/16x。此处我们选取山东黄金、湖南黄金为可比公司，得出2023-2024 年PE 均值为27/20x；公司估值低于可比公司均值。考虑黄金价格持续上行，公司黄金业务高速成长且估值较低，故首次覆盖给予公司“买入”评级。

    　　风险提示：项目进展不及预期；金价波动超预期；政策风险。