1H22 业绩超出我们预期

    　　公司公布1H22 业绩：主营收入30.46 亿元，同比上升82.12%；归母净利润4.11 亿元，同比上升2.50%；其中2Q22 主营收入15.59 亿元，同比上升71.38%；单季度归母净利润2.37 亿元，同比上升1.97%，环比提升36%。1H22 公司生产矿产金6.4 吨，同比增长64.95%，生产电解铜0.37万吨，较上年同期增长161.13%。其中2Q22 黄金产量约为3.35 吨，环比增加5.35%。由于毛利率环比提升显著，1H22 业绩超出预期。

    　　业绩环比提升显著，老挝矿山成本改善明显。通过降本提效，公司1H22 毛利率升至41.95%，同比提升3.47ppt；2Q22 毛利率49.35%，同比提升16.15ppt，环比提升15.03ppt。同时，老挝矿山回收率已由2021 年的50%左右提升至目前70%左右，并继续向着80%推进。基于回收率的严谨考虑，公司上半年计提原料存货跌价损失2.9 亿元，2Q22 实际税前经营利润高达5.4 亿元。我们认为，随着回收率提升，未来公司利润有望加速释放。

    　　发展趋势

    　　产量提升与成本控制齐头并进，2021-2024 年矿产金产量增速强劲，我们预计年均复合增速43%。一是国内扩建改造提速。五龙矿业选厂产能提至3000 吨/日已竣工；吉隆矿业选厂产能提至1000 吨/日项目已启动，计划2023 年中投产。二是老挝Sepon 矿聚焦成本管控与产量扩张。当前回收率已达70%并仍在提升；公司计划新增选厂产能120 万吨/年，计划总产能有望达到450 万吨/年。三是加纳Wassa 矿山计划全方位提升。公司计划争取3~5 年内将金星Wassa 打造成年产不低于10 吨的大型黄金矿山。我们预计2022-2024 年公司黄金产量分别为17/20/24 吨，年均增速43%。

    　　重稀土资源开发合作落地，拟开启第二成长曲线。据公告，公司与厦门钨业签署《资源开发战略合作框架协议》，双方拟成立合资公司，共同在老挝矿区开发重稀土资源。

    　　回购开启，底部价值已现。我们认为当前时点开启回购，一是表明未来发展信心，二是表明当前价格已回落公司认为低估区间，凸显当前配置价值。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑一是美国经济边际走弱，贵金属避险需求增加，黄金板块迎来配置机遇；二是公司成本大幅改善，我们上调22/23 年净利润42%/33%至14.6 亿元/19.9 亿元，当前股价对应22/23 年24 倍/18 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到行业景气度高，估值提升，上调目标价62%至30 元对应34 倍2022 年市盈率和25 倍2023 年市盈率，较当前股价有40%的上行空间。

    　　风险

    　　金属价格波动，项目进展不及预期，海外地缘政治风险。