专业管理，聚焦黄金矿业

    　　公司确立“以矿为主，专注黄金矿业”战略；管理层在国内外矿山和并购方面经验丰富，并设立了层次分明的激励机制，将利于矿山产量增加、降本增效。21-22 年我们继续看好金价上涨，预期铜价或高位震荡。我们预计20-22 年公司矿产金产量将达到约5、11.9 和17 吨，预计公司20-22 年EPS 为0.45/1.08/1.55 元，目标价24.84 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　矿产金产量预期持续大幅增长，关注低品位铜矿堆浸潜力公司于2019 年确立了“以矿为主，专注黄金矿山业务”的发展战略，并已于2020 年剥离部分非矿资产，有望回笼资金23.6 亿元以上，将有助于公司改善资产负债结构。公司矿山重点聚焦金，未来矿产金产量有望逐年增加，我们预计公司20-22 年矿产金产量分别约为5、11.9 和17 吨。公司Sepon低品位铜矿堆浸试验研究已完成小试和中试，100 万吨工业试验正在进行中。我们认为应关注公司低品位铜矿堆浸潜力，22 年铜矿产量相对21 年有望重新实现正增长，我们预计20-22 年阴极铜产量为4.2、0.7 和1 万吨。

    　　职业管理团队有望与公司深度绑定，公司激励机制层次分明以王建华董事长为代表的行业专家组成了公司现任高管团队，专业涵盖企业管理、采矿、选矿、地质、测量、财务、法律等领域；管理层在国内外矿山管理和并购方面经验丰富，王董事长更是在山东黄金和紫金矿业任职期间实施了多起成功并购。截至21 年1 月26 日，王建华及其一致行动人合计持股11.29%，为公司重要股东；且公司拟通过员工持股计划帮助核心管理层获得不超过10%的股权，职业管理团队有望与公司利益共享。此外，公司已建立层次分明的激励机制，降本增效成果显著，盈利能力持续改善。

    　　看好金价继续上涨，铜价或维持高位震荡

    　　20 年12 月美联储维持基准利率水平不变、点阵图显示23 年前仍不会加息。

    　　我们认为流动性宽松基调不变，美国长端无风险利率较难稳定在高于核心通胀的水平，21-22 年负利率情景将延续。据国际金协，70 年代至19 年9月，负利率情景下黄金年均收益率超15%，因此21-22 年我们继续看涨金价。我们预期21-22 年全球精炼铜维持供不应求的格局；21 年需求增速预期快于供给增速，供需缺口有望扩大；22 年缺口则可能收窄。且弱美元周期和流动性宽松情境将利好铜价，我们认为21-22 年铜价有望维持高位。

    　　公司盈利步入快速增长期，首次覆盖给予“买入”评级我们预期公司2020-22 年归属母公司净利润分别为7.5/17.9/25.8 亿元，可比公司Wind 一致预期PE(21E)均值26.9 倍，考虑公司未来黄金产量增量对单一矿山依赖较高，给予公司一定估值折价，给予公司21 年23 倍PE；预计21 年公司EPS 为1.08 元，目标价24.84 元，首次覆盖给予买入评级。

    　　风险提示：若经济修复不及预期，有色金属需求下滑幅度大于供给收缩，则价格可能出现显著下滑；若公司矿山技改不及预期，则公司产量可能低于预期；另外核心管理团队成员离职也可能对公司生产经营发生负面影响。