2020 年预计归母净利润7.63 亿元，同比增长305.83%。据1 月18 日晚间公告，公司发布2020 年度业绩预告，2020 年归母净利润7.63 亿元，同比增长305.83%；扣非净利润6.90 亿元，同比增长279.35%。业绩预增主要原因一是公司黄金产量大幅增长，按照员工持股计划业绩承诺，2020 年黄金产量应达到4.5 吨，同比增长118%；二是黄金价格上涨，2020 年金交所均价387.44 元/g，同比增长24%；三是公司制定战略规划目标，实施实施科学合理的激励机制，降本成效显著。

    　　回购股份和员工持股计划彰显公司对未来跨越式发展的信心。一是拟回购不超过2.5%股份用于员工激励。据1 月18 日晚间公告，公司发布股份回购方案，拟以自有资金3-7 亿元，以集中竞价交易方式，价格区间在15-22 元/股，回购不超过公司总股本2.5%的股份用于员工持股计划或股权激励计划。二是拟开展不超过5%股权的员工持股计划。2020 年9 月27 日，公司推出员工持股计划，拟自筹资金总额上限103,995 万元，持股规模不超过8,320 万股，约占总股本5%，并委托信托计划进行管理，按照不超过1.5：1 的比例募集资金总额207,988 万元。我们认为，回购和员工持股计划的初衷是为建立员工和公司利益共享的长效机制，有利于发挥员工积极性，有利于促进公司持续健康发展，彰显公司对未来跨越式发展的信心。

    　　大股东多次转让股权，公司加速回笼现金，治理结构显著优化。第一，大股东于7 月29 日摘牌收购雄风环保100%股权（收购对价15.99 亿元）后，通过多笔股权转让共回笼现金37.47 亿元，并于2020 年12 月26 日完成交割，公司已实际回笼资金21.03 亿元，总回笼资金有望达到23.6 亿元。第二，通过多次股权转让后，大股东及其一致行动人股权比例降至20.59%，王建华董事长及其一致行动人股权比例提升至11.29%，若完成5%员工持股计划后，王建华董事长及其一致行动人与高管层合计持股比例有望达到16.29%，如果考虑回购股份，总体比例最高有望达到18.79%，管理层持股比例显著增大，公司治理结构大幅优化。

    　　国际矿业版图扩张，公司黄金产量进入加速期。首先，公司2020 年12 月15 日公告收购非洲加纳Bibiani 金矿，公司权益黄金资源量有望从134 吨提升至204 吨，增长52%；如果按照预期产量达到3 吨，公司矿山达产后产量有望从16 吨扩大至19 吨，提升19%，公司资源厚度及盈利能力有望获得大幅提升。此外，Bibiani 矿山将有望成为赤峰黄金在加纳乃至整个西非地区资源扩张的起点，与位于东南亚的老挝Sepon 矿相互借鉴国际化经验，并推动公司内部的良性竞争和人才激励，实现较好的协同效应。

    　　维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价27.1 元。考虑到公司矿产金业务进入高速成长期，包括老挝Sepon 矿、国内五龙黄金扩产，加纳Bibiani 矿复产，且金价中长期进入上行通道，我们假定2020~2022 年矿金产量分别为4.6、10.0 和16.0 吨（暂时不给Bibiani 产量预期），假设黄金均价分别为390、400、430 元/克，2020~2022年归母净利润分别为7.8、12.9 和25.4 亿元，当前PE 分别仅为36x、22x 和11x，公司业绩成长性凸显，估值优势显著。考虑到公司未来三年战略目标明确，公司治理机制和员工激励显著优化，现有黄金矿山的增储和扩产的潜力强劲，并且并购如果成行，将进一步提升其业绩成长性，我们维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价27.1 元，对应2021、2022 年年动态市盈率分别为35x 和18x。

    　　风险提示：1）Bibiani 矿收购不及预期；2）Sepon 铜金矿、国内矿山项目进度不及预期；3）主要产品价格低迷。