公司发布员工持股计划草案，总额不超过10.4 亿元。公司公告终止非公开发行并发布员工持股计划草案，资金总额不超过10.4 亿元，总人数不超过98人，其中王建华董事长等8 位公司高管拟各持有份额7.5%（约折合7800 万元），其余不超过90 位高管拟总持有份额40%。员工持股计划持股规模不超过0.83 亿股。会委托机构成立信托计划管理，募集资金金额不超过20.8 亿元（包括不超过10.4 亿元的员工持股自筹资金），并按照不超过1.5：1 的比例设置优先级份额和劣后级份额，员工持股计划将全额认购劣后级份额。资金将全部用于二级市场购买（包括集中竞价交易，大宗交易及协议转让等方式）公司股票。

    　　业绩考核保持高速增长：2020~2022 年矿产金产量分别不低于4.5 吨、10吨和16 吨。此次员工持股计划分三期解锁，一期为12 个月，每期的解锁条件为2020~2022 年矿产金产量分别不低于4.5 吨、10 吨和16 吨，且2020-2022 年金产量累计不低于30.5 吨。考虑到2019 年公司矿产金产量为2.07 吨，公司未来三年矿产金产量复合增速有望超过98%。

    　　海内外矿山项目进展顺利。我们认为这次员工持股计划彰显了管理层对公司高速发展的信心。与非公开发行方案相比，王建华董事长等高管每人拟认购金额从2400 万元提高到约7800 万元，同时还增加了其他90 位员工超过4亿元的认购持股，公司经营和员工利益进一步实现统一。同时公司近期海内外矿山项目进展顺利。8 月28 日塞班原生金矿处理系统顺利投产，标志塞班金矿进入黄金产量高速增长期；9 月8 日丹东市政府和赤峰黄金举行五龙矿业投资扩能项目签约仪式，逐步向五龙矿业投资10 亿元左右，地方政府给予全力支持。

    　　盈利预测与估值。我们重申关于赤峰黄金的推荐逻辑：1、高成长性：矿产金产量有望成倍提升，收购的Sepon 金矿资源量大幅增长。我们认为公司在收购Sepon 铜金矿后发生了质变，有望跻身国内一线黄金龙头。2、聚焦黄金：

    　　公司在王建华董事长的带领下，确定了“聚焦黄金矿业”的发展方向和经营宗旨。我们认为随着公司黄金业务占比的提高，将更大程度受益黄金价格的上涨。我们预计公司2020~2022 年eps 分别为0.35 元、0.93 元、1.61 元，参考可比公司估值给予公司2021 年26~28 倍PE，对应合理价值区间24.24-26.10 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。公司未来黄金增量主要靠Sepon 矿贡献，增储效果、采选生产进度不及预期都会对业绩形成负面影响。