资金压力有效缓解，主动终止定增计划。据9 月27 日晚间公告，公司终止本次14.8 亿非公开发行A 股股票融资计划，并向中国证监会申请撤回申报文件。
公司本次非公开发行股票募集资金主要用于补充流动资金及偿还金融机构借款，鉴于公司自2020 年二季度以来盈利大幅增长，银行融资渠道逐渐恢复，剥离非矿资产进展顺利，公司资金压力已得到有效缓解；同时考虑目前相关政策及资本市场环境变化，公司经过审慎分析后决定主动终止定增计划。
拟推出员工持股计划，拟持股规模不超过当前股本5%，彰显公司未来发展信心。据9 月27 日晚间公告，公司拟推出员工持股计划，计划自筹资金总额上限为103,995 万元，持股规模不超过8,319.5569 万股，约占本员工持股计划草案公告日公司股本总额166,391.1378 万股的5.00%。
本员工持股计划主要涉及公司核心管理层和其他核心骨干人员，总人数共计不超过98 人。包括董事长在内的核心管理层8 人（王建华、吕晓兆、傅学生、高波、赵强、李金千、周新兵、武增祥）平均持股7.5%，合计占比60%，剩余不超过90 人持股比例为40%。本员工持股计划所持有的公司股票总数累计不超过公司股本总额的10%，单个员工所持持股计划份额所对应的股票总数累计不超过公司股本总额的1%。
该员工持股计划解锁条件与公司2020-2022 年度业绩考核挂钩，与此前定增预案的管理层解锁条件保持一致。持有人的标的股票权益将自本员工持股计划草案经公司股东大会审议通过且公司公告最后一笔标的股票过户至信托计划名下之日起12 个月、24 个月、36 个月后依据2020 年-2022 年度业绩考核结果分三期解锁分配至持有人，公司层面的业绩考核要求为2020-2022 年黄金产量分别不低于4.5、10、16 吨（且2020-2022 年金产量累计不低于30.5 吨）。第一期解锁股票总数50%与偿还融资本息对应份额的孰低数量，第二期解锁剩余股票总数40%，第三期解锁剩余全部股票。
员工持股计划设立后将委托具备资产管理资质的专业机构设立符合法律政策规定的信托计划并进行管理，信托计划主要投资范围为赤峰黄金A 股普通股股票以及现金类资产等。一是信托计划募集资金总额上限为207,988 万元，并按照不超过1.5：1 的比例设置优先级份额和劣后级份额。本员工持股计划认购信托计划的全部劣后级份额，认购金额不超过103,995 万元，其余为优先级份额，共同组成规模不超过207,988 万元的信托计划。二是本员工持股计划的存续期原则上为48 个月，自本员工持股计划草案经公司股东大会审议通过且公司公告最后一笔标的股票过户至信托计划名下之日起计算。三是信托计划将在股东大会（根据公司公告，此次股东大会于2020 年10 月13 日召开）审议通过本员工持股计划后的6 个月内通过二级市场购买（包括集中竞价交易，大宗交易及协议转让等方式）以及法律法规允许的方式获得赤峰黄金A 股普通股股票。
我们认为，公司此举凸显公司目前良好的经营态势，并进一步夯实了公司可持续发展的基础。第一，现金流有望大幅改善，无需通过定增还贷与补流。据公告，一是公司坚定聚焦黄金矿山主业，雄风稀贵100%股权已于7 月29 日确认完成挂牌转让，有望回笼约16 亿人民币现金；二是8 月28 日，老挝Sepon 铜金矿原生金矿处理系统正式投产运行，金矿处理能力将提升至300 万吨矿石量/年，初步预计Sepon 矿2020 年可实现黄金产量2 吨以上，再叠加金价大幅上行，公司现金流有望大幅改善。
第二，该方案将显著提升核心管理层和核心骨干持股比例，优化股东结构和公司治理机制。此举有助于公司的效益和员工利益密切绑定，大幅提振员工积极性，为实现公司发展战略和股东利益最大化的目标打下坚实的基础。第三，终止定增方案改为员工持股计划，对目前中小股东尤为利好。一是不会摊薄股权，二是选择通过二级市场购买实现员工持股，可最大程度减少股权激励的费用摊销成本。第四，公司继续将此前定增预案中2020-2022 年产量承诺写入解锁条件，有利于维持公司经营稳定性和市场预期。考虑到8 月28 日Sepon 原生金矿如期投产，以及国内五龙金矿的勘探和开发潜力，公司的内生成长性有较强保障。
维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价23.7 元。考虑到公司矿产金业务进入高速成长期，且金价中长期进入上行通道，我们假定2020~2022 年矿金产量分别为4.6、10.0 和16.0 吨，假设黄金均价分别为385、460、460 元/克，2020~2022年归母净利润分别为5.9、15.8 和25.4 亿元，同比增速分别为213%、168%和61%，公司业绩成长性凸显。考虑到公司未来三年战略目标明确，公司治理机制和员工激励显著优化，现有黄金矿山的增储和扩产的潜力强劲，我们继续维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价23.7 元，对应2021 年动态市盈率为25x。
风险提示：1）老挝Sepon 铜金矿、国内矿山项目进度不及预期；2）黄金为主的相关有色金属价格低迷；3）境外项目遭遇不可抗力因素。