24 年以来下游品牌服饰景气度提升，公司作为国内印染龙头，持续多年技改降本提效，接单恢复增长的同时有望实现利润率的提升。黄金首饰业务2018 年收购航民百泰，2024 年收购深圳尚金缘65%股权，打通上下游产业链，做大做强。

    　　暂不考虑深圳尚金缘并表对业绩的影响，当前市值对应2024 年PE 为11X，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

    　　环保管制趋严&订单波动&能源价格波动导致行业持续洗牌，份额向龙头企业集中。1）印染厂污染排放量高，废水处理难度大。2017 年政府对高污染高耗能行业治理趋严，倒逼染厂进行生产设备节能减排改造。2）订单波动大，污染重、高能耗、盈利差的中小企业过去3 年快速退出市场（规上印染企业利润率降低至不足5%，亏损面从2015 年13%提升至2023 年30%），份额向具备环保、规模、智能化优势的大中型企业集中。

    　　纺织制造景气度自23Q4 开始改善，印染规上企业利润率修复；24Q1 出口势头良好，行业恢复产能扩张。2023 年Q4 受订单恢复增长驱动，销售利润率逐月提升，行业亏损面持续收窄。24 年1-2 月内需弱复苏，出口回暖趋势明显，纺织品及服装出口同比增加10%至451 亿美元，纺织业及服装业固定资产投资完成额累计同比增速分别为15%、17%。

    　　航民股份：染整技术领先&低能耗&高效智能化龙头企业，利润率远超行业水平，24 年订单恢复增长有望提升利润弹性。通过技改挖潜驱动印染收入从2016 年29 亿增长至2023 年40 亿，CAGR 近5%，毛利率介于20%-30%，营业利润率介于14%-20%。壁垒：第一、染整技术领先，在新型及功能性面料染整方面能够达到较高的色牢度、匀染性、缩水率要求，满足面料防水、防油、防污、阻燃、抗静电的功能。第二、多年来持续进行数字化智能化改造，符合订单小批量多批次个性化趋势。第三、配套热电及污水处理设施，能耗双控对公司影响较小。

    　　黄金业务作为第二主业，2018 年并购航民百泰（黄金首饰加工及品牌），2024年收购深圳尚金缘（黄金首饰品牌）65%股权有望打通上下游产业链。航民百泰为中国黄金首饰加工量前十大企业，2023 年实现营业收入50 亿，同比+4%；净利润0.98 亿，同比+11.6%。尚金缘2023 年1-10 月实现收入和净利润37.67 亿/0.70 亿，毛利率5%、净利率1.86%，较历史年度有所提升。

    　　盈利预测及投资建议：暂不考虑尚金缘并表的影响，预计公司2024 年-2026　　年收入规模分别为105.68 亿元、114.50 亿元、124.66 亿元，同比增速分别为9%、8%、9%。同时考虑到印染降本提效带来了利润弹性释放，2024 年-2026 年归母净利润规模分别为7.76 亿元、8.62 亿元、9.52 亿元，同比增速分别为13%、11%、10%。当前市值对应24PE 为11X，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：下游服装需求复苏不及预期，染料及能源价格上涨侵蚀盈利能力，金价波动的风险。