事 项：
公司于10 月27 日晚间发布17Q3 季报：截至2017 年9 月，公司累计实现营业收入64.76 亿元（+31.87%YoY），归母净利润为3.20 亿元（+5.90%YoY），扣非后归母净利润为2.92 亿元（+4.65%YoY），其中数字营销主业实现营收54.73 亿元（+68.36%YoY），归母净利润为3.09 亿元（+47.04%YoY），公司数字营销板块各子公司累计完成承诺净利润72.87%。
主要观点
1. 媒介代理业务扩张导致毛利率略有下滑，实施并购重组致使应收账款和商誉增加
公司2017 年前三季度毛利率为12.29%（-3.49%YoY），主要系：相对较低毛利率的互联网媒介代理业务迅速扩张所致；期间费用率为5.39%，较上年同期5.78%略有下降，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.91%、3.57%和-0.10%；
截至2017 年9 月，公司应收账款为25.82 亿元（+34.64%YoY），同比增长的主要原因为：1、本期收入增幅较大，导致应收款增加；2、本期新增合并子公司爱创天杰、数字一百、智阅网络、链动汽车期末应收账款4 亿元；公司商誉现为40.32 亿元（+62.43%YoY），同比增长的主要原因为：（1）本期实施并购重组产生商誉15.36 亿元；（2）收购链动汽车约60.29%股权产生商誉1383.43 万元。
2. 数字营销板块内生增速持续显著，以广覆盖、强渗透打造全案服务营销龙头
公司旗下拥有8 大数字营销子品牌，目前业已形成完整的数字营销服务体系，2017 年前三季度该主业营收同比大增68.36%，主要得益于公司明细的战略和7 月以来整合行动的加速落地，进而派瑞威行、百孚思、华邑、同立、雨林木风等5 家子公司营收同比增长19.05 亿元，本期又新增合并爱创天杰、数字一百、智阅网络、链动汽车等4 家子公司自并购后合计营收7.32 亿元。截至2017 年9 月，公司归母净利润同比增长5.90%，显著低于数字营销主业47.04%同比增速，主要原因在于受公司房地产业务的拖累，该板块处于非销售期，期间净利润贡献仅为4722.52 万元（-47.63%YoY，占比14.74%）。
公司致力于打造成“数据与技术+商务能力与销售+行业营销解决方案”并行发展的全能力数字营销集团，目前头部客户覆盖互联网（京东/携程/唯品会/滴滴/美团点评/ofo）、汽车（奔驰/奥迪/通用/海马/柳汽/一汽/北京现代/吉利/东风）、快消品（维达/伊利/丸美/高露洁/中粮）、金融（招商/平安/融360/宜信/点融网）、3C（金立/vivo/华为）、游戏、旅游等多个行业，拥有腾讯、网易、今日头条、UC 浏览器等优质核心线上媒体资源，并且具备移动端汽车垂直媒体汽车头条App 和数字一百各类上线调研等多个自有产品，能为各类营销提供丰富的营销手段和精准数据。我们预计，随着数字营销主业增速的持续高速增长和营收、净利润贡献占比的进一步提升，未来公司盈利能力有望获得稳健、高速的同比提升。
3. 单设游戏事业部，以“快、准、狠”游戏精准营销把握行业需求
公司自2016 年以来，网络游戏市场用户规模增速放缓，整体市场由增量向存量转移。由于线上获客成本显著提高，多数游戏厂商投向更注重转化率的精准化模式，以取代过往粗放型低效率的广告投放形式。为此，公司游戏事业部以“快、准、狠”的营销策略切入越发分散和具体的游戏主需求，自今年7月独立运营至今，单日日耗已突破500 万，并且形成了优质的客户矩阵，为37 手游、恺英网络等多个游戏行业TOP10 客户提供精准营销服务，游戏客户数量迅速破百，并有多个客户投放峰值超过百万。在媒体资源上，公司游戏事业部也实现快速抢占，成为众多媒体，如今日头条等在游戏业务上的最大/核心代理商。
4. “一个科达”整合战略持续推进，落地执行效率稳健提升
数字营销主业发展战略清晰，现阶段致力于公司内生性增长，并且目前已围绕人力、财务、投资、品牌、媒介采购等五大方面初步完成整合框架的构建。
未来，公司将打造“数据能力+技术能力+商务能力+服务能力”并行发展的全能力数字营销集团，以营销数据与技术为竞争壁垒，致力于成为提供综合解决方案的运营商和业务平台的创新者。
公司基于“客户多元化+媒体规模化+产品差异化”，持续加强数字营销主业的外在竞争力和内在增长力。在战略落地方面，公司通过成立销售管理部，进而系统化、可视化地提高数字营销主业销售能力；通过成立媒介采购中心，进而统一媒介采买、降低采买成本；通过成立游戏事业部，把握新的行业机会，进而实现客户结构的进一步优化和盈利来源的多元化。
5.投资建议：
我们预计2017/2018 年公司实现归母净利润5.48/6.86 亿元，对应EPS 为0.57/0.71 元，现价对应20X17PE、16X18PE，给予“推荐”评级。
6.风险提示：
子公司业务整合效果未达预期；市场竞争加剧；商誉减值风险。