事件：2023年1 0月27日 ，淮北矿业发布三季度报告，2023 年前三季度，公司实现营业收入555.38 亿元，同比下降3.10%，实现归母净利润50.58亿元，同比下降2.66%；扣非后净利润48.87 亿元，同比下降8.31%。经营活动现金流量净额74.37 亿元，同比下降28.45%；基本每股收益2.04元/股，同比下降2.66%。资产负债率为52.64%，同比下降1.59pct，较2022年全年下降2.14pct。

    　　2023 年第三季度，公司单季度营业收入182.38 亿元，同比下降3.45%，环比下降0.37%；单季度归母净利润14.70 亿元，同比下降10.74%，环比下降0.43%；单季度扣非后净利润14.48 亿元，同比下降7.13%。

    　　点评：

    　　前三季度吨煤售价仍同比上涨&有力成本管控，公司煤炭业务毛利水平持续提升。产销方面，年初以来，受个别矿井断层等地质条件变化的影响，产量阶段性下降，2023 年前三季度公司商品煤产量1675 万吨，同比下降122 万吨（-6.76%）；其中，三季度商品煤产量542 万吨，环比下降23 万吨（-4.07%），同比下降10 万吨（-1.88%）。前三季度公司商品煤销量1380 万吨，同比下降145 万吨（-9.48%）；其中，或是由于煤化工内部耗煤量的增加，三季度商品煤销量398 万吨，环比下降74 万吨（-15.61%），同比下降79 万吨（-16.50%）。价格方面，受去年同期长协价格基数较低等因素影响，公司前三季度商品煤售价为1199 元/吨，同比仍增加9 元/吨（+0.8%）；其中，三季度商品煤售价1026 元/吨，环比下降116 元/吨（-10.18%），同比下降177 元/吨（-14.75%）。成本方面，公司大力加强成本费用管控，公司前三季度吨煤成本降至625 元/吨，同比下降65 元/吨（-9.45%）；其中，三季度成本管控力度较大，三季度吨煤成本降至511 元/吨，环比下降112 元/吨（-17.92%），同比下降186 元/吨（-26.72%）。展望四季度，公司成本有望延续下降趋势。总体来看，受吨煤售价降幅有限及成本强力管控的影响，公司煤炭业务毛利率不断上升，前三季度煤炭业务毛利率达47.91%，同比+5.89pct；其中，三季度煤炭业务毛利率为50.13%，环比+4.70pct，同比+8.15pct。

    　　三季度焦炭产销回升，吨煤售价持续下滑。产销方面，受焦炭业务亏损影响，公司上半年焦炭有所减产，但三季度焦炭产销有所回升。2023 年前三季度公司焦炭产量273 万吨，同比下降5 万吨（-1.86%）；其中，三季度焦炭产量达100 万吨，环比增加14 万吨（+16.73%），同比增加12 万吨（+13.91%）。前三季度公司焦炭销量272 万吨，同比下降5万吨（-1.66%）；其中，三季度焦炭销量101 万吨，环比增加17 万吨（+20.51%），同比增加20 万吨（+24.74%）。价格方面，受市场价格大幅下降影响，公司前三季度焦炭售价（不含税）下降至2334 元/吨，　　同比下降679 元/吨（-22.53%）；其中，三季度焦炭售价（不含税）2012元/吨，环比下降352 元/吨（-14.89%），同比下降682 元/吨（-25.30%）。

    　　总体来看，焦炭板块营收仍处于萎缩状态，前三季度公司焦炭销售收入63 亿元，同比下降20 亿元（-23.83%）；其中，三季度焦炭销售收入20亿元，环比增加0.5 亿（+2.57%），同比下降1.5 亿元（-6.83%）。

    　　受三季度煤化工行业利润好转影响，甲醇产销大幅提升。产销方面，2022 年9 月，50 万吨/年甲醇项目投产，甲醇总产能增至90 万吨/年。

    　　2023 年上半年，受部分甲醇产能亏损影响，公司50 万吨/年甲醇项目（煤气化）阶段性停产，40 万吨/年甲醇项目（焦炉尾气）因全部使用焦炉尾气整体成本较低进而保持正常生产。2023 年前三季度公司甲醇产量35.7 万吨，同比增长11.4 万吨（+46.95%）；其中，三季度受煤化工行业利润好转影响，产销情况有所好转，三季度甲醇产量达10.9 万吨，环比增长1.9 万吨（+21.02%），同比增长3.4 万吨（+45.84%）。

    　　前三季度公司甲醇销量35.6 万吨，同比增长12 万吨（+50.63%）；其中，三季度甲醇销量10.5 万吨，环比增加0.5 万吨（+5.41%），同比增长3.1 万吨（+42.35%）。需要注意的是，虽然甲醇产销增量受到阶段性停产的影响，但公司50 万吨/年甲醇项目主要是为未来的60 万吨/年乙醇项目做配套服务，因此停产对战略影响有限。价格方面，受市场价格大幅下跌影响，公司前三季度甲醇售价（不含税）大幅下降至2132元/吨，同比下降210 元/吨（-8.98%）；其中，三季度甲醇售价（不含税）2025 元/吨，环比下降19 元/吨（-1%），同比下降154 元/吨（-7.06%）。总体来看，前三季度公司甲醇销售收入7.59 亿元，同比增长2.1 亿元（+37%）；其中，三季度甲醇销售收入2.1 亿元，环比增加0.1亿元（+4.41%），同比增加0.5 亿元（+32.3%）。

    　　受益于经济复苏、国债增发和地产链修复带来的需求弹性，叠加刚性供给，炼焦煤或更具有中长期投资价值。10 月24 日，中央财政将在今年四季度增发2023 年国债10000 亿元，今年拟安排使用5000 亿元，结转明年使用5000 亿元，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，我们预计会对四季度及明年的基建投资增速带来一定提升，或将拉动钢铁及焦煤需求水平抬升。我们认为，在经济复苏好转及地产链修复预期下，焦煤板块在地产链中或拥有较高弹性。一方面我国炼焦煤供给几乎无弹性甚至还有进一步收缩的风险，而需求有弹性且蕴含着较大的预期差，长期看供需或仍是偏紧的供需格局，尤其是伴随钢铁高质量转型发展和高炉大型化背景下优质主焦煤或更加稀缺；另一方面，产地端安全监管趋强以及房地产等经济刺激政策等有望带来的供需短期边际好转，有望继续支撑炼焦煤市场走强，叠加焦煤板块整体处于低估水平，焦煤板块或仍具备中长期投资价值。

    　　四季度长协价格抬升&煤化工利润有望改善，中短期业绩稳中向好。公司四季度焦煤长协价格有所抬升，公司四季度业绩有望稳中向好，需要注意的是，去年前三季度公司煤炭长协价格基数较低，2023 年前三季度商品煤售价仍同比增加9 元/吨（+0.8%），叠加原油价格维持高位背景下，煤化工利润有望改善，公司2023 年业绩值得期待。公司持续推进强链延链补链战略，长期业绩成长空间较大。公司已经形成从煤炭开采、　　洗选、加工到焦炭冶炼、甲醇生产及煤化工产品加工、煤泥矸石发电为一体的煤炭综合利用产业链条。公司煤炭主业强链后劲增强。陶忽图煤矿开工建设，公司预计2025 年底建成投产，煤种为优质动力煤，产能800 万吨/年。公司化工产业延链项目加快实施。碳鑫科技年产60 万吨无水乙醇预计将于2023 年10 月完成中交，年底前建成；临涣焦化驰放气制备高纯氢项目已试生产、10 万吨DMC 项目正在加快建设。雷鸣科化加快非煤矿山资源项目收储及建设，上半年收储资源1.74 亿吨，积极推进靖州八姑岩、海南乐东等矿山的建设。

    　　盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司持续推进煤炭产业强链、化工产业延链、新兴产业补链战略带来的业绩韧性，在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性，以及精益经营带来的强劲动能。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为70.03 亿、97.09 亿、106.84 亿，EPS 分别2.82/3.91/4.31 元/股；截至10 月27 日收盘价对应2023-2025 年PE 分别为4.90/3.53/3.21 倍；我们重点推荐公司，维持公司“买入”评级。

    　　风险因素：国内宏观经济增长失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。