投资要点

    省属华东焦煤 龙头，股价受益于焦煤价格增长。公司经资产重组上市，实控人为安徽省国资委。2022 年，公司主营业务为煤炭开采、煤化工，毛利贡献占比分别为67.4%、24.0%。2021 年以来，煤炭及煤化工业务共同发力，公司业绩大幅增长。通过复盘公司股价表现与产品量价变化的关系时，我们认为焦煤价格变化对股价表现有较强的影响，因此我们选择优先判断焦煤行业的基本面趋势，其次跟踪产业延展带来的增量。

    焦煤行业：供应缺乏弹性，需求预期平稳，焦煤价格有望企稳回升。自2021 年以来，国内政策侧重动力煤保供，对炼焦煤倾斜较小，国产焦煤供应增量受限，2022 年国内焦煤产量同比仅增长0.7%；此外，随着开采年限增加，国内焦煤洗选率逐年降低，2022 年焦精煤洗选率为37.4%，较2018 年下滑3 个百分点，对实际供给产生进一步的压缩。进口方面，今年以来焦煤进口量同比虽有量增，但已连续两月环比量减，且优质主焦煤进口有限。需求层面，在稳增长预期和钢铁限产政策的平衡中，前者带来的作用相对明显，随着稳增长目标的落实，预计后期焦煤需求将获得边际改善，焦煤价格有望企稳回升。

    煤炭分部：产能效益齐头并进，煤炭主业稳步增长。新投在建协同发力，产能续增夯实主业。公司煤炭资源丰富，煤种齐全，截至2022 年底，公司在产矿井17 座，核定产能3555 万吨/年。其中信湖矿于2021 年9 月新投产，为公司带来产能300 万吨/年，主产优质焦煤及1/3 焦煤，属于市场稀缺绿色优质煤种。此外，公司亦有在建矿井陶忽图煤矿，矿井于2023 年5 月正式开工，设计年产能达800 万吨，主产高卡动力煤，建设周期约52个月，预计达产后将贡献利润总额10.4 亿元/年。煤炭主业稳增，毛利率领先行业。公司煤炭板块营收主要由焦煤贡献，占比呈增长之势。产销方面，随着信湖矿逐步达产，公司煤炭产销仍有增长空间。过去两年，煤价中枢提升，公司煤炭毛利率提升至48%以上，毛利率在行业中处于领先地位，仅次于山西焦煤。

    化工分部：积极延伸煤化工产业链，打造第二增长极。公司于2022 年9 月新投产50 万吨/年的甲醇项目，甲醇产能增至90 万吨/年。同时，公司将于2023 年底投产60 万吨乙醇项目，该项目以新投产的甲醇项目生产的甲醇为原料生产乙醇，据公司测算，乙醇项目投产后，将平均新增利润总额6.69 亿元/年。同时，该项目有利于降低化工市场波动带来的业绩波动，提高公司抗风险能力，强化核心竞争力。焦炭方面，公司于2022 年改造湿熄焦炉为干熄焦炉，环保友好度提升，未来公司焦炭产能利用率将同比提升。

    盈利预测与投资建议：稳增长背景下，焦煤资源稀缺属性凸显，预计后期焦煤价格将环比回升。公司地处华东腹地，下游客户销路稳定，公司煤炭业绩稳定。同时，公司化工板块甲醇及乙醇等新项目陆续投产，预计将带来量增。此外，公司分红逐年增长，有望催化估值体系向DDM 重构，实现价值重估。据此，我们调整了盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为68.2/73.6/83.7 亿元，同比-2.6%/+7.9%/+13.7%，EPS 分别为2.75/2.97/3.38 元，对应7 月17 日收盘价PE 分别为4.5/4.2/3.7 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：煤炭价格大幅下滑、宏观波动超预期、在建工程不及预期、安监环保政策变化、化工产品需求不及预期。