本报告导读：

    　　短期看，规模效应、管理优化、结构升级等因素下，租金小幅下滑对盈利能力冲击不大；中期看装配式建筑渗透率空间巨大，龙头份额将持续扩张。

    　　投资要点：

    　　结论：公司2020年营收、归母利润40.2 亿、5.7 亿，EPS 0.58元。基于新签单增速、规模扩张、租金等因素判断，预计2021-22 年EPS 分别为0.84、1.18 元，结合PE/PB 估值，给予目标价18 元，对应2021 年21.43倍PE，首次覆盖，给予增持评级。

    　　租金下滑影响有限，短期波动不影响扩张节奏。2020 年租金持续下跌，造成市场对公司短期盈利及扩张前景过度悲观。我们认为规模效应、管理优化、结构升级等因素下，租金下降10%左右对盈利能力冲击不大，根据我们测算，租金降低可能导致毛利率降低，但考虑费用率降低更多，整体盈利能力有望提升。从战略角度看，2020 年公司塔机规模持续扩张，年底超8000 台，而塔机利用率保持在70%以上，“百日接单”是提高份额的主动策略。据我们测算20Q1-Q3 ROIC 6.1%，显著高于WACC，短期波动不会影响资本扩张。

    　　信息化、再制造配合租赁扩张，龙头优势持续强化。背靠陕国资，公司融资成本5-6%，财务成本持续降低，利于规模扩张；配合租赁扩张，公司上线庞源在线，管理降本增效；此外，2020 年启动再制造基地建设，进一步降低设备使用成本，龙头优势持续强化。

    　　装配式建筑渗透率空间巨大，龙头份额有望持续扩张。2021-26 年装配式建筑渗透率要从15%提升至30%以上，目前大中型塔机缺口在7 万台以上，而小型塔机将陆续淘汰。产品结构升级下，龙头份额将持续提升。

    　　风险提示：天成机械商誉减值，行业竞争加剧导致租金进一步下滑