报告导读

    公司已由一家传统的实木家具制造商逐渐形成了“软体+实木”双主业的龙头企业，尤其是山东基地产能的逐渐释放，未来软体家居的产能将位居国内软体前三强，同时加上公司和保利地产的合作，公司的成长潜力将彻底释放。

    投资要点

    山东软体基地已投产，软体航母雏形已露

    山东基地建设分三期，规划总产能约250 万套。目前该基地的第一期已逐渐进入了产能释放期：现在每月约4000 大套（月收入约2700 万元），预计到第四季度会实现每月约1.2 万大套的产量（月收入约8100 万元）。到2020 年，基地的二期项目将投产，届时山东基地的软体产能将达到130 万套，未来三年再造一个华达利。

    携手保利，工装市场大放量

    公司未来5 年将为保利地产开发的房地产、酒店、公寓项目提供多达30 万套公寓（或住宅）的软装配套、5000 间酒店客房的家具配套和1000 万平方米地板。我们预计该项业务将保证公司未来5 年维持较高增长。

    外销业务稳定，内销渠道加快布局

    公司海外业务占比超过7 成，随着欧美经济复苏，公司的海外业务已呈现上涨态势：预计Q1 收入增长近10% 。公司正加大拓展内销渠道：计划每年新开三家自营店，未来四年达到30 家，实行全国省会城市/直辖市全覆盖；实木家居店的老店已整合完毕，将本着每年30 家左右的增量持续推进，；软体家居店每年按照50 家的新增量进行布局。公司对比敏华控股（国内1700 家）和顾家家居（国内3200 家），则店面的覆盖率未来提升空间巨大。

    木材自用率稳步提升

    木材是家具制造中最主要的原材料，当前公司的木材自用率约为35% 。公司已决定在未来的四年内每年逐步提升木材自用率10%，18 年会从加蓬基地采伐量达到10 万方，预计18 年公司木材的自用率将达到45%左右。到2020 年公司的木材自用率预计将超过65% ，同等级木材每方自用木材的价格比外购价格低约25%。

    盈利预测及估值

    预计： 2018-2020 年公司分别实现营业收入97.28 亿元、116 亿元和138.03 亿元。同比增长21.28%、19.25%和18.98%。实现公司净利润9.27 亿元、11.59 亿元、14.39 亿元，同比增长23.87%、25%和24.2%。对应EPS 分别为0.62 元、0.78 元和0.97 元。给予买入评级。

    风险提示：汇率风险；贸易摩擦升级；公司质押率较高