2018Q1 净利润同比增长15.1%，低于预期

    2017 年营收80.22 亿元，同比增长40.7%；净利润7.53 亿元，同比增长6.1%，低于我们的预期，主因费用支出较高；2018Q1 营收14.47 亿元，同比增长11.2%，净利润1.85 亿元，同比增长15.1%。

    1、华达利并表带动2017 年营收业绩双增长。公司积极实行国内外市场联动策略拓展市场，华达利并表2017 年全年收入，贡献外生增量。分区域看，内销/外销分别贡献营收19/59 亿元，同比分别增长60.8%/36.4%；2017 年毛利率下降1.9ppt，主因产品结构调整、原材料价格上涨以及人工薪酬刚性上涨；期间费用率同比提升2.4ppt，其中销售/管理费用率同比分别+2.0/-0.3ppt，主因公司规模扩大与华达利并表后员工薪酬、运输费和展销费等增加。

    2、18Q1 业绩反映公司内生增长稳健。由于华达利在2016 年9 月完成并表，因此18Q1 业绩真实反映了宜华和华达利的内生增长，营收和净利润均实现双位数增长表明二者整合初显成效。盈利能力方面，18Q1 毛利率提升0.1ppt，期间费用率提升0.3ppt。

    发展趋势

    1、华达利第一期业绩承诺顺利完成，协同效应发挥有助于公司内外销业务稳健增长。并购标的华达利经营情况呈向好态势，年报披露华达利第一期业绩承诺（2016 年8 月1 日至2017 年7 月31日净利润不低于2500 万美元）已顺利完成。未来随着公司对华达利整合完成，双方在产品、渠道方面的协同效应值得期待。

    2、“Y+生态圈”打开中长期成长天花板，短期需关注中美贸易摩擦情况。公司的“Y+生态圈”积极进行资源整合与模式创新，有望助力公司突破成长天花板；短期来看，美国市场贡献宜华营收比重约45%，若未来美国征税范围扩大至家具领域，将有可能影响公司产品在美国市场的价格竞争力。

    盈利预测

    由于公司费用投入较大，我们将2018 年EPS 从0.74 元下调16.3%到0.62 元，同时引入2019 年EPS0.78 元。

    估值与建议

    当前股价对应18/19 年13/10 倍P/E，维持推荐评级，但由于盈利预测下调，我们将目标价从14 元下调21%到11 元，对应18/19年18/14 倍P/E，对比当前股价有42%空间。

    风险

    中美贸易摩擦；原材料价格波动；并购整合风险。