事件

    　　1、10 月28 日，宜华生活公告，公司前三季度实现营业收入37.53 亿元，较上年同期增20.55%；实现归属于上市公司股东的净利润为6.10 亿元，较上年同期增15.73%；分季来看，公司2016年Q3 实现营业收入15.09 亿元，同比增长39.83%；实现归属于上市公司股东的净利润为2.21 亿元，较上年同期增16.53%。

    　　2、10 月31 日，公司公告控股股东宜华集团于10 月31 日增持公司股份193.53 万股，占公司总股本的0.13%，增持均价为11.37 元/股。

    　　简评

    　　内销发力效果开始显现，外销延续稳增，内生驱动引擎轰鸣。

    　　（1）内销业务开始发力：2016 上半年，公司内销业务开始逐渐加大投入，大力挖掘市场潜力及进行线上线下多渠道拓展。

    　　但是由于6 月公司组织为期一个月的“宜华生活，你所想”大型主题营销活动收入确认存在滞后，故2016H1 内销增长较为保守（同比7.47%）。第三季度公司内销发力效果开始显现，其中2016Q3 单季扣除华达利内销收入同比增长27.76%，拉动2016Q1-3 扣除华达利内销收入同比增14.61%，回到二位数增长区间。

    　　此外，公司三季度末预收账款余额同比大增139.61%至1.46亿元，预计主要来源于内销订单，随着公司进一步拓展生活家居业务和销售网络，经销商开拓和门店增长等因素，内销增长引擎有望持续轰鸣。

    　　（2）外销业务稳增延续：外销业务方面公司则保持了上半年稳健增长势头，2016Q3 单季扣除华达利实现外销收入8.67 亿，同比增13.68%；2016Q1-3 扣除华达利实现外销收入24.80 亿，同比增11.56%，增速基本和上半年持平。

    　　（3）华达利顺利并表带来业绩增量：公司收购华达利9 月份已顺利并表，2015 年华达利业绩处于历史底部，仅实现归母净利润-0.1 亿元，2016 年以来随着牛皮价格下滑带来的成本节约，以及人民币贬值带来的汇兑收益增厚，华达利业绩开始反弹，9月份华达利扣除补偿费用实现净利润2082 万，带来业绩增厚。

    　　毛利率窄幅下降，一次性计提并购费用致销售费用率提高。

    　　（1）2016 年第三季度由于毛利率较低的华达利并表，导致公司2016Q1-3 毛利率同比下降0.90pct 至35.82%，其中内销毛利率为40%+，外销毛利率为30%+。值得一提的是，随着牛皮价格的下降华达利的毛利率已回到正常水平，9 月单季毛利率相比2015 年大幅提高约5pct，华达利盈利水平提升显著。

    　　（2）期间费用率上，由于公司于9 月一次性计提并购华达利的人员遣散补偿费用，导致公司2016 年Q1-3销售费用同比增0.68pct 至6.47%；管理费用率则控制良好，虽然计提一次性海外中介机构费用，但在收入高增基数下2016Q1-3 管理费用率仍同比下降0.18pct 至5.94%；财务费用率同比增0.29pct 至3.97%。

    　　战略上横纵并拓，Y+生态圈潜力渐显，华达利业绩可期，发展前景长期看好。

    　　（1）纵向上，公司继续推进上下游产业链整合，增强抗风险能力和竞争优势。由于公司主要产品为实木家具，主要原材料占产品生产成本比例较高，公司在上游通过租赁林地使用权、境外股权收购等方式丰富自有林地资源，目前公司自有或控制的国内外林木资源已超过500 万亩，随着粗加工生产能力的不断提升，公司产品原材料的自供木材占比不断提升，驱动毛利率水平的提升。公司在下游打造“家具体验中心+经销商”的国内营销网络布局，以体验馆为中心点辐射周边区域经销商。目前公司已拥有16 家体验中心，400 多家经销门店，随着下半年经销商招商的持续推进，公司经销商渠道建设有望持续完善扩张，推动内销收入可持续增长。

    　　（2）横向上，Y+生态圈实效渐显现。为夯实在国内市场实力，公司全力构建“Y+生态系统”。通过投资美乐乐等泛家居领域企业，整合实体渠道和互联网平台的流量，布局“互联网+泛家居一体化”，实现融合大数据、移动应用、消费金融等创新技术的O2O 家居运营模式。2016 年上半年，一方面，公司相继举办“Y+，∞+——2016 年互联网+泛家居生态融合峰会”、“宜华Y+，智？荟？生活发布会”等一系列的高端策划，组织、展示泛家居生态系统协同融合、拓展扩容的阶段性成果，提升品牌高度与行业地位，扩大品牌影响力，增强品牌核心竞争力；另一方面，公司在6 月举办的“宜华生活，＞你所想”大型主题营销活动中，采取线下体验馆专卖店和美乐乐、爱福窝、有住网、金融一号店等线上平台联动营销的创新方式，同时在全国各地展开密集的媒体投放，利用电视、电台、报纸、互联网、高铁站、电梯、户外、公交车等多样化媒体渠道进行立体传播，有效积聚线上线下流量，提升交互体验和转化率，当月获得的超高订单量显示了公司Y+生态圈协同力量的巨大潜力。

    　　（3）华达利内外协同共进，业绩可期。华达利在制造、产品、渠道方面与宜华协同效应显著。在产品端，华达利将补充宜华生活软体家具板块，在渠道端，华达利和宜华分别主攻欧洲、美国市场，海外渠道有望协同，而宜华内销拓展有带动华达利国内销售。此外，宜华生活收购完成后华达利将从新加坡退市，并计划将总部迁入中国，进行终端零售业务整合，上市维护费用减少和管理费用率下降有助于公司业绩显著提升。

    　　华达利承诺公司核心管理人士至少任职60 个月，且在2016-2018 财年分别实现净利不低于0.25、0.28、0.30亿美元，按照2016 年10 月30 日汇率换算（1:6.76），合人民币1.9、2.1、2.3 亿元。我们认为，华达利目前的承诺业绩仍较谨慎，不排除超预期可能。

    　　大股东持续增持彰显信心。

    　　大股东2016 年以来大规模增持彰显信心，2016 年10 月31 日，宜华集团再通过上交所交易系统以集中竞价交易方式增持公司股份193.53 万股，占公司总股本的0.13%，增持均价为11.37 元/股。同时，宜华集团承诺后续将以自筹资金择机继续增持公司股份，增持比例不低于总股本1%，不超过总股本2%（含本次已增持股份）。

    　　截至2016 年10 月31 日，宜华集团已累计增持金额5.46 亿，已履行2016 年3 月1 日作出的关于拟继续增持金额不低于人民币4 亿元的承诺，自3 月1 日起至10 月31 日，累计增持公司股票4915 万股，均价11.11 元，增持金额合计5.46 亿元。持续增持彰显大股东对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可。

    　　投资建议：

    　　公司第三季度内销增长如期发力，华达利亦顺利实现并表，带动三季度业绩增长良好。后续展望上，我们持续看好公司横纵并拓战略下Y+生态圈的巨大潜力，以及华达利与公司内外协同作用下的业绩增长，“宜华木业”改名“宜华生活”，生活新内涵空间亦打开。2016 年我们假设公司扣除华达利公司全年净利润为7 亿，同比增长15%，华达利并表贡献净利润0.67 亿，预计公司2016-2017 年归母净利润分别为7.67、10.15 亿，对应14.83 亿的股本，EPS 分别为0.52、0.68 元，对应PE 为22、16 倍，目前总市值167 亿，股东增持彰显信心，维持“买入”评级。