拟并购合肥院，交易定价合理，有望提升公司盈利能力及现金流水平。公司公告拟向中国建材总院发行股份及支付现金购买其持有的合肥院 100%股权。标的总作价36.5 亿元，对应21 年PE12 倍，其中现金支付15%，发行股份支付85%，对应31 亿元，发行价为8.45 元/股，新增发股份3.67 亿股，占公司当前股份的16%。此外还拟增发募集配套资金不超过30 亿元，用于合肥院智造产业园建设项目、支付现金对价、补充上市公司流动资金。标的公司2020/2021 年实现收入26.8/39.5 亿元，归母净利润3.1/3.1 亿元，如果不考虑配套融资，交易后上市公司2021 年EPS 为0.819 元/股，较交易前增长0.19%，实现增厚。此外公司的毛利率、净利率水平在交易后均会提升。合肥院现金流表现优异，20/21 年经营性现金流净额为4.6/5.1 亿元，显著高于净利润，合并后也有望提升上市公司现金流表现。
聚合内外部资源，加速打造世界一流材料装备平台潜力足。据公告合肥院是国内少数拥有研发、设计、生产水泥及其他无机非金属建材核心装备并提供配套服务的综合性科技企业，是国内水泥专用技术装备研发与生产制造的排头兵，其辊压机、立式磨等装备竞争实力突出，其中辊压机全球市占率第一。
根据公告，合并后公司将推进合肥院与上市公司旗下装备业务的深度整合优化，共同打造统一装备平台，将拥有水泥领域品种最全、规模最大、品质高端的装备业务，可显著提高装备业务的竞争力和议价力，新装备平台业务定位为基于水泥、超越建材，力争打造若干个“专精特新”装备领域的单项冠军或隐形冠军，在重点服务水泥行业的同时，大力推动装备产品和服务向建材、矿业、化工、冶金、电力、煤炭等行业拓展，加快实现行业产品向专业产品转型，有望打开装备业务更广阔成长空间。
依托集团资源，加快建材运维服务商转型步伐。公司今年上半年新签运维服务合同69.09 亿元，其中，新签矿山运维34.94 亿元，同比增长27%；新签水泥运维34.15 亿元，同比增长4.53 倍，表现亮眼。根据半年报披露，麦肯锡研究统计，2021 年全球（含国内）备品备件市场约340 亿元，运维服务市场需求约96 亿元，国内水泥骨料矿第三方工程运维市场规模从2020年的230 亿元预计将增长至2025 年的280 亿元，市场空间广阔。公司作为水泥和矿山领域综合服务龙头企业，未来在运维市场市占率有望持续提升。
根据官方公众号披露，公司在“十四五”期间拟筹建工业智能科技公司，致力于成为材料工业世界一流的智能化解决方案服务商，依托中建材集团综合性建材雄厚资源，从水泥向多种建材拓展潜力大。
上半年营收业绩平稳增长，整体符合预期。公司公告2022 年上半年实现营业收入184.8 亿元，同比增长（2021 年合并中材矿山、南京凯盛、北京凯盛等公司，追溯调整去年基数为同口径）12.48%，实现归母净利润10.5 亿元，同比增长5.74%。营收业绩平稳增长，整体符合预期。扣非业绩同比增长59.58%，主要因去年同期扣非业绩中不包含新并入资产贡献。分业务看，工程技术服务/ 运维服务/ 装备制造/ 环保/ 其他业务分别实现收入112/35/22/6/12 亿元，同比增长15%/29%/6.5%/-40%/25%，运维服务实现较快增长。分地域看，境内/境外分别实现收入113/71 亿元，同比增长6.74%/23.36%，境外业务呈现逐步恢复态势。
上半年费用率下行，现金流明显改善。2022H1公司主营业务毛利率15.72%，同比下降0.43 个pct，其中工程技术服务/运维/装备制造/环保业务毛利率分别同比变动-1.76/+3.53/+1.74/+2.94 个pct，工程业务毛利率下滑预计主要受原材料价格波动及疫情下项目执行成本增加影响。期间费用率为7.91%，同比下降0.57 个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变 动-0.08/-0.24/+0.20/-0.45 个pct。销售、管理费用率下行预计主要因疫情管控致业务开拓费用有所降低；研发费用率增加主要因公司持续加大水泥低碳技术研发力度；财务费用率下降较多，主要系本期确认汇兑净收益1134万元，去年同期为净损失1.2 亿元。资产（含信用）减值损失较同期多计提5518 万元，新增计提主要为坏账准备金。净利率小幅下降0.36 个pct 至5.68%。上半年公司经营性现金流净流出约1.0 亿元，较去年同期少流出4.4亿元，现金流明显改善。
投资建议：由于交易进度及募集资金定价的不确定性，我们暂维持原盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为22.5/25.8/30.0 亿元，同比增长24%/15%/16%，EPS 分别为0.99/1.14/1.32 元，当前股价对应PE 分别为11/9/8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：本次交易进度不及预期、绿色智能改造不达预期、疫情反复。