收购标的过户完成，报表追溯调整后营收、业绩平稳增长。公司近期公告收购的中材矿山、南京凯盛、北京凯盛三家集团内工程资产已过户完毕，本期三季报数据已包含三家标的资产，并对去年同期数据进行了追溯调整。根据调整后的同口径报表，公司2021 年前三季度实现营业收入244.96 亿元，同比增长16.02%；归母净利润约14.24 亿元，同比增长1.95%；业绩增速低于收入增长主要因：1）毛利率略降。

    　　2）人民币升值造成汇兑损失增加。3）管理费用率与研发费用率增加较多。剔除三家标的资产前三季度收益影响后的扣非归母净利润为9.92 亿元，同比增长16.57%，增速保持平稳。根据公告，三家标的今年前三季度净利润5.24 亿元，去年同期为5.13亿元（去年全年归母利润4.75 亿元），同比基本持平。考虑到去年四季度公司计提减值较多，业绩基数较低，全年业绩有望加速增长。

    　　毛利率略降，汇兑损失增加财务费用。根据调整后的报表，公司前三季综合毛利率为16.72%，同比下降0.3 个pct，预计主要因：1）毛利率略低的国内业务占比大幅提升；2）原材料、运输等价格快速上涨。期间费用率9.10%，同比上升0.78pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.51/+0.40/+0.34/+0.55 个pct。销售费用率下降预计主要因会计准则变更，运输装卸费改为在主营业务成本核算；研发费用率增加主要因本期公司加大研发投入；财务费用率增加较多主要因本期人民币升值造成汇兑损失增加。归母净利率为5.70%，同比下降0.79 个pct。公司前三季度经营性现金流净额为-6.23 亿元，去年同期为-0.76 亿元，主要因本期项目进度加快，同时成本上升，造成支出增加较多。

    　　新签订单稳健增长，水泥产线绿色化、智能化业务扎实推进。公司公告今年前三季度新签合同额359.5 亿元，同比增长20%，其中Q3 单季新签合同121.6 亿元，同比下滑15%，主要因去年疫情缓解后项目集中释放导致同期基数较高（去年Q3 单季增长75%）。分产品看，1-9 月工程建设/装备制造/环保/生产运营/其他分别新签订单250.6/34.5/9.2/49.5/15.7 亿元，分别同比增长25%/13%/-52%/25% /55%。

    　　分地域看，1-9 月境内/外分别新签合同182.3/177.3 亿元，同比增长27%/13%。公司持续扎实推进水泥产线绿色智能化业务，公告1-9 月新签境内外水泥技术装备与工程合同245.5 亿元，同比增长13.9%，其中新建生产线合同220.9 亿元，老线技改合同24.62 亿元，新建及技改项目均为符合绿色化、智能化方向的生产线。截止至9 月末，公司在手未完成合同571 亿元，同比增长0.78%，合同储备较为充裕。

    　　“双碳”政策持续推进水泥行业减排，公司深度受益行业绿色智能改造需求快速提升。近期国务院发布《2030 年前碳达峰行动方案》，明确提出“推动工业领域绿色低碳发展，实施重点行业节能降碳工程，推动电力、钢铁、有色金属、建材、石化化工等行业开展节能降碳改造，提升能源资源利用效率”。发改委等五部委联合发布《关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见》，文件指出“到2025 年，通过实施节能降碳行动，水泥等重点行业达到标杆水平的产能比例超过30%，行业整体能效水平明显提升，碳排放强度明显下降，绿色低碳发展能力显著增强。”在政策大力推动下，水泥行业绿色智能改造需求有望快速提升。公司在国内近几年升级改造项目中市占率达70%，凭借先进技术与丰富客户资源，未来将深度受益水泥行业提质增效改造、绿色升级业务的增加。

    　　投资建议：考虑三家收购标的合并影响，我们预计21-23 年公司归母净利润分别为19.7/22.7/26.1 亿元，对应增发后摊薄EPS 分别为0.89/1.02/1.18 元，当前股价对应PE 分别为12/10/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：碳中和相关政策变化风险、绿色智能改造不达预期、海外疫情反复。