事件：

    公司发布2022 年三季报：2022 年前三季度公司实现营收138.45 亿元，同比增长16.00%；实现归母净利润6.13 亿元，同比下降68.04%；实现扣非归母净利润6.10亿元，同比下降68.27%。其中单三季度公司实现营收49.77亿元，同比增长26.56%；实现归母净利润1.80 亿元，同比下降55.24%；实现扣非归母净利润1.75 亿元，同比下降56.41%。

    国元观点：

    纸浆价格上涨致使毛利承压，利润降幅整体收窄公司于2022 年Q1-3 分别实现营收41.40/47.29/49.77 亿元，同比分别增长2.15%/19.69%/26.56%；对应分别实现归母净利润1.81/2.52/1.80 亿元，同比分别下降77.72%/64.20%/55.24%；其中Q3 增收不增利的主要原因是原材料价格较去年同期有所上涨导致。盈利能力方面，2022Q3 公司毛利率/归母净利率分别为14.79%/3.62%，较21Q3 同比分别-7.01/-6.62pcts，较22Q2 环比分别-4.02/-1.71pcts。期间费用方面，22Q3 公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.00%/3.20%/2.35%，同比分别+0.53/-0.20/+1.38pcts；期间公司继续加大产品研发，单三季度投入研发费用1.65亿元，同比2021 年同期增长72.75%。

    股份回购完成，等待产能落地

    随着未来三期年产100 万吨高端包装纸产能建设，以及山东45 万吨高档信息纸项目的推进，公司收入规模及市占率将稳步提升。伴随产能、环保、能源等产业政策逐步趋严，造纸行业投融资门槛进一步提高，落后产能加快淘汰，新版“限塑令”拉动白卡纸需求，长期来看，白卡纸价格中枢和吨盈水平有望抬升。截至2022 年9 月29 日，公司已耗资10 亿元完成总股本中占比7.48%股份的回购，并将用于员工持股计划或股权激励，我们看好产能落地后公司的成长以及管理层彰显的信心。

    投资建议与盈利预测

    新版“限塑令”拉动白卡纸需求，公司作为白卡龙头产能扩张的成长逻辑清晰，金光在生产管理及资源上赋能，将进一步提升公司运营效率。考虑到后续原材料及能源价格预期回落，公司盈利能力或将边际修复。我们预计公司2022-2024 年营收分别为186.23/214.09/250.04 亿元，归母净利润为8.53/10.92/12.46 亿元，EPS 为0.64/0.82/0.93 元/ 股， 对应PE 为10.45/8.17/7.16 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格波动风险；需求增长不及预期风险；行业竞争加剧风险。