结论与建议：

    　　事件：公司发布2021 年业绩快报，预计2021 年实现营收162.76 亿元，同比增长16.41%；归母净利润为17.05 亿元，同比增长104.44%；扣非净利润为17.22 亿元，同比增长109.49%，业绩低于预期。其中，Q4 单季预计营入43.40 亿元，同比下降6.76%；净利润亏损2.12 亿元，扣非净利润亏损2.01 亿元，主要是需求疲软白卡纸价格下跌叠加原材料成本、能源成本以及运输成本增加所致。

    　　2021 年净利同比增长超100%：2021 年随着国内禁废令和禁塑令两大政策的推动和实施下，行业高景气度带来的量价齐升，公司积极开发“以纸代塑”、“以白代灰”等高档食品卡、纸杯原纸、涂布纸杯纸、防伪烟包、吸塑纸等新产品，满足特殊客户差异化需求。据卓创资讯数据显示，2021 年3 月下旬白卡纸价格达到1.1 万/吨历史高点后受到需求疲软、原材料成本上升等市场环境变化开始回落，全年白卡纸均价在7397 元/吨，同比提升23.12%，助力公司全年业绩大幅增长。

    　　21Q4 单季业绩承压：分季度来看，随着全球疫情的反复和大宗商品上涨等多重因素叠加，行业出现供需矛盾，下游厂家备货充裕，提前透支市场需求，21Q2 价格出现快速下跌，直到7 月末白卡纸价格回落至7000元/吨，21Q3、Q4 在下游印刷包装行业景气度不佳、出口市场受阻、制造业出口订单量下滑的影响，白卡纸市场内需、外销均不足，纸价继续小幅下跌，临近年末白卡纸市场价格回归平稳。截止12 月31 日，白卡纸均价6010 元/吨，同比下滑15.6%。此外，原材料木浆价格全年冲高回落，但仍在高位震荡盘整，21Q4 阔叶浆与针叶浆价格同比上涨21%、28%至605美元/吨、770 美元/吨。同时，Q4 运输成本大幅增加及大宗商品价格持续上涨，以秦皇岛动力煤为例，均价同比增长近100%，环比增长18%。

    　　综合来看，行业景气度下滑致白卡纸价格下跌以及成本增加，使得公司Q4 业绩承压。截止2 月18 日，白卡纸价格较年初上涨4%，同比下降23%，展望2022 年，原材料木浆价格或将继续高位震荡，以及运输、能源等成本增加，成本端有一定支撑，叠加白卡纸行业集中度高，纸价有望稳步提升。考虑到21H1 纸价位于高点，预计22H1 公司业绩仍将具有压力，静待22H2 需求复苏带动公司盈利恢复。

    　　龙头地位持续夯实，利好公司长期发展：春节以来，由于海外需求较强，纸厂订单充足，叠加浆纸价格持续上行，多家纸企频发3 月涨价函，其中白卡纸部分厂家提价200 元/吨。公司与APP 白卡纸合计产能市占率约55%，随着未来2 年江苏博汇100 万吨白卡纸产能释放和APP 金桂二期年产180 万吨高档纸板扩建项目试运行，公司收入规模及市占率将稳步提升，作为龙头议价能力继续增强。长期看，“以白代灰”、新版“限塑令”下白卡纸需求依然强劲，竞争格局持续优化，白卡纸价格中枢和吨盈水平有望提升。

    　　盈利预测：随着限塑令持续推进，公司作为白卡纸龙头企业，中长期看，有望充分受益，但短期受需求疲软，价格反弹较慢等影响，我们下调22、23 年盈利预测，预计 22、23 年实现净利18.50 亿元、21.75 亿元（前值为26.34 亿元、28.98 亿元），YOY 分别增8.5%、17.6%，EPS 为 1.38元、1.63 元，当前 A 股对应 PE 为 6.6 倍、5.6 倍，维持区间操作的投资建议。

    　　风险提示：价格竞争激烈，终端需求疲软等