业绩回顾

    　　1-3Q24 主营业务收入基本符合市场预期，净利润符合市场预期公司公布1-3Q24 业绩：营业收入7,915 亿元，同比+2.0%；主营业务收入6,780 亿元，同比+2.0%；归母净利润1,109 亿元，同比+5.1%。3Q24，营业收入2,447 亿元，同比-0.1%；主营业务收入2,145 亿元，同比+1.0%；归母净利润307 亿元，同比+4.6%。3Q24 主营业务收入基本符合市场预期，但营业收入略低于市场预期，主要源自3Q 其他业务收入（主要为销售手机硬件）同比-7.0%，但由于该业务毛利率约2%，对于利润影响较小，3Q24 归母净利润符合市场预期。

    　　发展趋势

    　　分业务来看：1）移动业务：1-3Q24ARPU 仍然承压、DOU 恢复增长。截至3Q 末移动客户10.04 亿户，同比+1.4%，其中5G 网络客户5.39 亿户，5G 网络客户渗透率达到53.7%，1-3Q24 移动ARPU 49.5 元，同比-3.3%，下滑幅度较1H24 扩大；1-3Q 手机上网流量同比+2.1%，手机上网DOU 15.7GB 同比+0.6%，较1H24 有所改善。2）家庭业务：用户快速增长、ARPU 稳步提升。截至3Q 末有线宽带客户总数3.14 亿户，同比+6.4%，1-3Q 家庭综合ARPU 为43.2 元，同比+2.6%。3）DICT 良好增长、新兴业务快速增长。1-3Q24，DICT 业务收入保持良好增长；新兴业务中内容媒体收入、国际业务收入均保持快速增长。

    　　折旧下降支撑净利润率稳健提升。1-3Q24，A 股口径毛利率同比+2.1ppt 至30.8%，我们认为主要源自折旧年限调整带来的折旧同比下降，以及三季度低毛利的销售硬件收入下降。1-3Q24 销售、管理、研发费用分别同比+8.1%、+2.6%、+34.4%，净利润率同比+0.4ppt 至14.0%。

    　　1-3Q24 OCF 下滑幅度明显收窄、3Q OCF 恢复同比正增；应收账款方面重点关注4Q 回款。截至3Q 末，应收账款902.1 亿元，同比+26.5%；1-3Q24，信用减值损失180.7 亿元，占主营业务收入2.7%。参考往年情况及业务模式，4Q 通常出现应收账款下降、信用减值损失回拨。1-3Q24 公司OCF 同比-5.7%，降幅较1H24 明显收窄（1H24 同比-18.2%）。我们认为OCF 改善主要源自购买商品、接受劳务支付的现金得到良好控制，3Q24 该指标同比-9.2%。3Q24，公司OCF 927 亿元，同比+20.15%。

    　　盈利预测与估值

    　　维持24/25 年盈利预测基本不变。当前A 股股价对应24/25 年16.5 倍/15.7倍市盈率。当前港股股价对应24/25 年10.3 倍/9.5 倍市盈率。基于SOTP估值，A 股维持跑赢行业评级和110 元目标价，对应17.0/16.2 倍24/25 年市盈率，较现价有3.5%上行空间。港股维持跑赢行业评级和85 港元目标价，对应11.9/11.0 倍24/25 年市盈率，较现价有16.0%上行空间。

    　　风险

    　　移动 ARPU下滑幅度超预期，应收账款账期延长超预期。