投资要点

    　　业绩稳健增长符合预期，全年指引积极

    　　2024H1，公司营业收入5467.44 亿元，同比增长3.0%，其中主营业务收入4635.89 亿元，同比增长2.5%，归母净利润802 亿元，同比增长5.3%，EBITDA1822.70 亿元，同比下降0.6%，EBITDA margin 同比下降1.3pp 至33.3%。公司盈利能力持续提升，净利润率同比提升0.3pp 至14.7%，ROE 同比提升0.2pp 至12.0%。

    　　公司全年业绩指引积极：在上半年的基础上努力实现收入增幅稳步提升、利润良好增长。

    　　CHBN 协同发展，各业务全年目标明确

    　　个人市场：规模突破，夯实未来发展根基。2024H1，个人市场收入2551.79 亿元，同比下降1.6%，占主营收入比例为55%，其中权益收入140 亿元，同比增长37.2%。移动用户规模突破10 亿户，净增926 万户。公司上半年更改5G 用户披露口径，将原有的5G 套餐口径调整为5G 网络口径，2024H1，公司5G 网络用户规模净增0.49 亿户达5.14 亿户，5G 网络渗透率同比提升11.5pp 至51.4%。

    　　移动ARPU 51.0 元，同比下降2.7%。

    　　公司指引全年5G 网络用户净增0.8 亿户，移动ARPU 保持平稳。随着5G 网络终端加速普及，5G 网络渗透率有望继续提升，同时公司进一步加强中高端客户价值保有，融合拓展“连接+应用+权益”业务，深耕规模价值经营，将有助于移动ARPU 保持平稳。

    　　家庭市场：实现量价齐升。2024H1，家庭市场收入698.35 亿元，同比增长7.5%，占主营收入比例为15.1%。上半年家庭宽带用户净增848 万户至2.72 亿户，家宽客户规模保持行业领先，千兆宽带渗透率进一步提升至33.5%。家庭综合ARPU 同比增长0.2%至43.4 元。

    　　公司指引全年家宽用户净增1800 万户，并实现家宽综合ARPU 的稳健增长。家庭市场在快速扩展用户规模的基础上，基于智慧家庭业态，打造FTTR、HDICT等新增长点，未来家庭市场业务价值有望持续提升。

    　　政企市场：量质并进，良好增长。2024H1，政企市场收入1119.69 亿元，同比增长7.3%，占主营收入比例24.2%，同比提升1.1pp。移动云业务实现收入504 亿元，同比增长19.3%，IaaS+PaaS 收入份额排名位于业界前五，IaaS+PaaS 收入增速业界领先。受益于一体化推进“网+云+DICT”规模拓展，公司在2024 年上半年公开市场中标份额同比提升4.1pp 至18.4%，继续保持行业领先地位。

    　　公司指引全年政企市场收入实现良好增长。公司基于标准话、产品化、平台化解决方案运营体系，持续深耕重点行业，同时积极布局车联网、数字政府、低空经济、航空互联网、空天地一体化等新赛道，长期增长空间广阔。

    　　新兴市场：较快增长，贡献提升。2024H1，新兴市场收入266.06 亿元，同比增长13.2%，占主营收入比例5.7%。

    　　公司指引全年新兴市场收入继续较快增长。公司持续优化国际业务布局、丰富以咪咕视频为代表的数字内容、促进金融科技创新和产投协同，该业务板块价值贡献将持续提升。

    　　资本开支下行，折旧摊销明显下降助力利润释放2024H1，公司主营业务成本2967.65 亿元，同比下降1.2%。其中：网络运营及支撑支出、折旧与摊销费用、职工薪酬、网间结算支出同比-0.5%、-7.1%、+2.4%、+25.3%，占收比同比变动-0.9 pp、-1.8pp、-0.1pp、+0.5pp。费用率方面，内部管控效率提升，管理费用率同比-0.2pp，销售费用率同比+0.3pp，主要系渠道运营和客户服务等营销拓展力度有所加大，研发费用率同比+0.6pp，主要系科技转型加大科创人员激励力度。

    　　上半年资本开支为640 亿元，全年计划资本开支将小于1730 亿元，对应降幅将在4%以上，资本开支占收比降至20%以下。资本开支拐点叠加折旧年限调整更利于利润释放。

    　　现金流短暂承压，全年有望恢复健康状态

    　　2024H1，公司经营活动产生的现金净流入为1314 亿元，同比下降18.2%，自由现金流为674 亿元，同比下降14.9%。原因在于：一方面在复杂的经营环境下，政企客户回款周期有所延长，另一方面公司为支持产业链上下游发展，加快了付款进度。未来随公司加大回款力度及客户的精细化管理，现金流有望回归到健康水平。

    　　三年内派息率继续提升至75%以上

    　　2024 年中期派息同比增长7.0%至每股2.60 港元，指引24 年派息率较23 年进一步提升，并自24 年起3 年内提升至75%以上。公司业绩稳健增长，叠加明确的分红比例提升意愿，为股东回报夯实价值基础。

    　　盈利预测及估值

    　　预计2024-26 年收入增速5.1%、5.1%、5.0%，归母净利润增速 5.2%、5.1%、5.0%，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　政企业务发展不及预期；ARPU 不及预期；成本费用管控不及预期等。