2024 年半年度收入略低于我们预期，净利润符合我们的预期

    公司公布1H24 业绩：1H24 营业收入5,467 亿元，同比+3.0%，其中主营业务收入4,636 亿元，同比+2.5%；归母净利润802 亿元，同比+5.3%，收入略低于我们预期，主要由于个人市场收入同比下滑。由于网运成本控制超预期，净利润符合我们预期。2Q24 营业收入2,830 亿元，同比+1.1%；主营业务收入2,443 亿元，同比+0.8%；归母净利润506 亿元，同比+5.2%。

    　　发展趋势

    　　收入方面：1）个人市场：收入同比下滑，下半年聚焦客户运营、5G+、AI+提振客单价。1H24 个人市场收入同比-1.6%至2,552 亿元，移动ARPU同比-2.7%至51 元，主要源于大流量应用有待发展、家庭场景分流等原因，1H24 DOU 同比持平，我们认为全年移动ARPU 有望较1H 表现修复。2）家庭市场：收入继续维持良好增长。公司积极打造智家应用新增长点，我们认为家庭市场收入有望继续实现良好增长。3）政企市场：移动云收入继续维持较快增速，1H24 政企市场收入1,120 亿元，同比+7.3%。

    　　1H24 移动云收入同比+19.3%达504 亿元。4）新兴市场国际业务、数字内容、金融科技多轮驱动。1H24 新兴市场收入同比增长13.2%至266 亿元。

    　　网运成本控制良好、折旧下降带来毛利率明显改善，净利润良好增长。

    　　1H24，公司毛利率30.8%，同比提升2 个百分点，主要获益于网络运营及支撑支出控制良好、折旧年限调整带来1H24 折旧摊销同比下降。1H24EBITDA 1,823 亿元，同比-0.6%，EBITDA 率33.3%，同比-1.3ppt。1H24净利润同比增长5.3%，净利润率14.7%，同比+0.3ppt。

    　　2Q24 OCF 下滑幅度环比收窄，公司重视现金流管理，全年资本开支不高于年初指引水平，全年现金流有望修复。1H24 OCF 同比-18.2%，2Q24OCF 同比-12.7%，下滑幅度环比收窄。公司管理层表示下半年应收账款会有所好转，我们认为全年应收账款改善有望促进公司OCF 修复。我们认为全年应收账款增速或较上半年有所降低，带动OCF、FCFF 表现修复。

    　　1H24，资本开支640 亿元，同比-21.4%，同时指引全年资本开支小于1730 亿元，资本开支指引好于预期。

    盈利预测与估值

    　　考虑到流量收入承压，我们下调公司2024/25 年营业收入（A、港股口径相同）2.0/3.5%至10,439/10,786 亿元，但考虑到公司网运成本管控良好，维持2024/25 年A 股、港股盈利预测基本不变。当前A 股股价对应2024/25年16.1/15.3 倍市盈率。当前港股股价对应2024/25 年10.1/9.6 倍市盈率。

    　　采用SOTP 估值法，考虑到公司利润增长良好，资本开支指引好于预期，维持A 股跑赢行业评级和110.0 元目标价，对应17.0/16.2 倍2024/25 年市盈率，较现价有5.8%的上行空间。港股维持跑赢行业评级和85.0 港元目标价，对应11.9/11.3 倍2024/25 年市盈率，较现价有17.7%的上行空间。

    　　风险

    　　移动 ARPU下滑幅度超预期，应收账款账期延长超预期。