2023 年公司营收1.01 万亿，同比+7.69%，净利润1319.35 亿元，同比+5.03%。2024Q1 营收2637.07 亿元，同比+5.17%，其中主营业务收入2193亿元，同比+4.5%，其他业务收入444 亿元，同比+8.6%；净利润296.29 亿元，同比+5.51%。

    个人、家庭业务稳健增长。2023 年个人市场收入4901.99 亿元，同比+0.3%。

    移动ARPU 49.3 元，同比+0.6%。家庭市场收入1318.59 亿元，同比+13.1%，综合ARPU 43.1 元，同比+2.4%。截至24Q1，移动用户达到9.96 亿户，5G套餐用户、网络用户渗透率分别达到80%、49%，公司预计24 年5G 网络客户将继续净增0.8 亿户。

    加强AI+战略布局，云业务高增。2023 年政企市场收入1921.2 亿元，同比+14.2%，其中DICT 收入1070.2 亿元，同比+23.8%。移动行业云收入708亿元，同比+72%，叠加个人、家庭等云收入，整体移动云收入833.49 亿元，同比+66%。全力推动“AI+”行动加快突破，构建“1+N”通专大模型体系，沉淀智能语音识别、自然语言处理、机器视觉、智能分析等450 余项AI 能力，24 年实现在AI 产品、应用的继续拓展。

    24 年智算规模计划提升70%，总Capex 进一步下降。2023 年实际资本开支1803 亿元，同比-2.65%，完成率98%。24 年资本开支预期1730 亿元，同比-4%，具体来看：连接投资874 亿元，同比-20%，其中5G 网络投资690亿元，同比-22%；算力投资475 亿元，同比+21%，通算算力规模规划从8EFLOPS 提升至9EFLOPS，智算算力规模从10 EFLOPS 提升至17EFLOPS；能力投资163 亿元，同比+22%；基础投资218 亿元，同比+16%。

    高分红比例下进一步提升派息力度，3 年内达到75%+。2023 年全年派息率为71%，每股4.83 港元，同比+9.5%。同时，公司表示从24 年起，3 年内公司派息率将达到75%以上。

    研发加速投入、24 年起折旧政策有所调整。2023 年销售、管理、财务费用率为5.2%、5.55%、-0.34%，分别同比-0.09pct、-0.27pct、+0.58pct。研发费用实现287.11 亿元，同比+58.70%。公司24 年起将5G 无线及相关传输设备折旧年限由7 年变更为10 年，预计带来24 年度固定资产折旧额将减少180 亿元。

    盈利预测及投资建议。我们预计2023-2025 年公司营收分别为1.08 万亿元、1.16 万亿元、1.23 万亿元，归母净利润分别为1411.97 亿元、1512.71 亿元和1602.34 亿元。参考全球主流电信运营商PB，给予2024 年PB 区间1.7-1.9倍，对应合理价值区间106.84 元-119.41 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。DICT 业务推进不及预期；移动业务边际改善不及预期。