事件：2023年4 月27日晚，中国海油发布2023年第一季度报告。2023年一季度，公司实现营业收入977.11 亿元，同比增长7.50%，环比下降12.04%；实现归母净利润321.13 亿元，同比下降6.38%，环比下降2.49%；实现扣非后归母净利润314.60 亿元，同比下降7.45%，环比下降4.57%；实现基本每股收益0.68 元。

    点评：

    公司产量持续增长，但受国际油价波动影响，2023Q1 业绩同比及环比有所下降。2023Q1，公司油气净产量达163.9 百万桶油当量，同比+8.54%，其中，石油液体产量128.4 百万桶，同比+7.36%,天然气产量2075 亿立方英尺，同比+12.77%；海外油气产量48.6 百万桶，同比+16.55%，主要得益于圭亚那和巴西的产量增加，国内油气产量115.3百万桶，同比+5.49%，主要得益于新投产油田带来的产量增加。油气价格方面，2023Q1，布伦特原油均价82.10 美元/桶，同比-16.14%，环比-7.37%。公司实现油价74.17 美元/桶，同比-23.90%，环比-22.58%；实现气价8.33 美元/千立方英尺，同比-0.24%，环比+2.21%。受布伦特油价波动和公司石油实现价格折价程度较深等因素影响，2023Q1 公司利润出现同比及环比小幅下降。

    资本支出同比大幅增加，桶油成本同比明显下降。2023Q1，公司实现资本支出247.36 亿元，同比+46.10%，其中，勘探支出49.19 亿元，开发支出158.04 亿元，生产支出38.63 亿元，为未来增储上产提供有力保障。2023Q1，公司桶油成本为28.22 美元/桶（同比-2.37 美元/桶），同比-7.75%，主要是由于油价下降带来所得税外的其他税项减少，其他税项主要包括资源税、合作区块增值税、城市维护建设税及教育费附加等项目；折旧、折耗及摊销下降是主要由于产量结构变化以及汇率变动的综合影响；作业费用下降主要得益于海外超预期产量的摊薄作用。其中，桶油作业费用6.99 美元（同比-0.53 美元）、桶油折旧折耗及摊销14.22 美元（同比-0.72 美元）、桶油弃置费1.06 美元（同比-0.05 美元）、销售管理费2.29 美元（同比-0.12 美元）、其他税金3.66 美元（同比-0.95 美元）。

    新项目落地投产，全力做好增储上产。2023 年，公司计划资本开支1000-1100 亿元，最大同比增长7.32%，其中，勘探、开发、生产开支分别为180-198、590-649、210-231 亿元，为国内增储上产提供有效支撑。2023-2025 年，公司目标油气产量分别为650-660、690-700、730-740 百万桶油当量，净产量增速约为6%。公司预计2023 年将有9 个新项目投产，主要包括中国的渤中19-6 凝析气田Ⅰ期开发项目、陆丰12-3 油田开发项目以及海外的巴西Mero2 项目、圭亚那Payara 项目等，权益高峰产量合计可达到16.2 万桶油当量/天，支持公司未来产量目标的实现。我们认为，在国内增储上产政策和中国海洋石油集团有限公司落实“七年行动计划”的推动下，中海油将继续保持油气产量稳步增长，公司盈利也具备一定的成长空间。

    高股息+低估值，具备优质投资价值。在中海油2023 年战略展望中，公司表示既要保持高资本开支实现油气产量6%增速，同时也要保证2022-2024 年全年股息支付率不低于40%，绝对值不低于0.70 港元/股（含税）。2022 年，公司已派发中期股息0.7 港元/股（含税），建议末期股息0.75 港元/股（含税），全年普通股息1.45 港元/股（含税），按2023 年4 月27 日收盘价和港元兑人民币汇率计算，公司A 股股息率为6.96%，H 股股息率为11.67%，2022 年合计分红将为604.7 亿元，股利支付率达到42.67%，在同业中处于领先地位。另一方面，相比其他石油公司，公司在穿越油价大周期中展现出了更强的盈利性、较弱的波动性和更优秀的资产质量。在2010-2020 年油价大周期中，中海油H 股PE基本处于9-13 倍，低于国内外可比同行平均水平，我们认为公司2022-2024 年A 股估值处于6-7 倍，H 股估值将处于3-4 倍，也远低于自身历史估值。公司H 股PB 仅不到1 倍，A 股PB 在1.5 倍左右，叠加央企改革政策推进，公司存在大幅估值修复空间。

    2023 年油价中枢有望继续维持高位。展望2023 年，2022 年11 月至2023 年12 月OPEC+执行基于2022 年8 月产量目标下调200 万桶/天的大规模减产计划，叠加2023 年5 月后沙特等多国自愿减产合计达165万桶/天，OPEC+持续收紧供应，或是油价维持中高位的重要支撑力量。

    到2022 年底美国释放战略储备库存接近尾声且作用有限，2023 年美国或将进入补库周期，72 美元/桶的补库价格或可托底油价，考虑优质页岩油库存井已严重消耗，美国页岩油公司受投资者约束（分红、回购、还债）、供应链短缺、通胀成本高、政府清洁能源政策等一系列因素影响，资本开支增幅有限，增产意愿不强，我们预计2023 年美国原油产量增速放缓。另外，巴西、圭亚那等南美原油产区产量逐步增长，但增幅有限，难改供给紧张大趋势。因此，我们预计2023 年原油供给弹性不足，中国疫后经济复苏拉动全球原油需求增长，油价中枢有望维持高位。

    盈利预测与投资评级：我们预测公司2023-2025 年净利润分别为1307.30、1341.75 和1439.41 亿元，同比增速分别为-7.7%、2.6%、7.3%，EPS 分别为2.75、2.82 和3.03 元/股，按照2023 年4 月27 日A 股收盘价对应的PE 分别为6.69、6.52 和6.07 倍，H 股收盘价对应的PE 分别为3.98、3.88、3.62 倍。公司受益于原油价格相对高位和产量增长，2023-2025 年有望继续保持良好业绩，估值相对2010-2020 油价大周期时期处于绝对底部，并明显低于行业水平，且享受高股息，我们维持对公司A 股和H 股的“买入”评级。

    风险因素：疫情反复、经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。