经营业绩整体向好，衍生品综合生态持续完善

    公司2021 年营业收入378 亿元，同比+49%；归母净利润13.1 亿元，同比+14%，高于我们的预期12.9 亿元；加权平均ROE15.48%，同比-0.01pct。22Q1 营业收入77 亿元，同比+5.9%；归母净利润0.3 亿元，同比-90.1%，主要系投资业务拖累。公司持续完善大宗商品金融服务创新生态、财富管理生态、境外综合金融服务生态，夯实未来发展基础。考虑到目前期货市场景气度有所下行，我们适当下调经纪业务成交额、投资类收入等假设，预计公司2022-2024 年EPS 为0.91/1.02/1.13 元（2022-23 年前值为1.01/1.12元），可比公司2022 年平均Wind 一致预期PE 为15 倍，考虑到公司为期货行业龙头，综合生态持续完善，风险管理业务领跑，给予2022 年PE24倍，对应目标价21.84 元（前值为30.23 元），维持“增持”评级。

    深耕期货经纪业务，成交金额持续增长

    公司21 年期货经纪业务收入15.6 亿元，同比-9.1%；境内代理期货成交手数2.5 亿手，成交金额18.6 万亿元，同比增长+19.7%；应收货币保证金170亿，同比+7.5%，客户权益为434 亿元，保持快速增长。公司推进掌上营业厅建设，实现个人投资者线上化服务，创建6 大线上平台，将业务、服务融入用户的各类生态场景，服务体系持续优化。

    风险管理业务场内场外结合，做市品种增加

    公司21 年其他业务收入为359 亿元，同比+55%，其他业务成本为347 亿元，同比+54%，利润率为3.1%。22 年Q1 其他业务收入为76 亿元，同比+12%，其他业务成本为74 亿元，同比+12%，利润率为2.4%，保持相对稳健。2021 年基差贸易销售规模达358 亿元，同比+55%；场外业务规模增长迅速，累计新增名义本金1178 亿元，同比+106%。做市品种增加，包括9 个商品期权、19 个商品期货品，同时开展了上证50ETF、沪深300ETF的做市业务。

    基金销售快速增长，资管、境外业务有所调整

    21 年基金销售规模达120 亿元，同比+74.68%，存续规模达到247 亿元，基金销售业务收入1.3 亿元，同比+99%。公司推出“鲲鹏私募成长计划”，参与该计划的客户数量接近500 家，管理人覆盖北上广等17 个地区。21年末资管产品规模为32.3 亿元，21 年资管业务收入为1952 万元，同比-59%。境外业务较为平稳，拓宽业务领域，提高境外综合金融服务能力，21 年收入为2 亿元，同比-1.1%。

    风险提示：市场景气度下行、创新业务开展不及预期。