山东省唯一省属券商牌照，股东支持及协同力度大。公司积极融入地方金融建设，先后控股中泰期货、合并天同证券，具备区域金融资源整合经验。

    　　2020 年公司上收省委直接管理，2022 年7 月公司完成控股股东变更。现控股股东枣矿集团、主要股东高速投资的母公司分别为山能集团和高速集团，均是山东省属重要骨干企业。实力雄厚的股东背景增强公司整合资源能力、市场开拓能力。2023 年，公司在山东省内的股权、IPO、债券承销市占率分别达16.51%、21.04%、14.93%，排名分别位列省内第1、第1、第2，较往年有明显提升。

    　　并表万家完善资管版图，公募业务赶超势头强劲。2023 年2 月，公司提高对万家基金的持股比例，实现并表。万家基金近年来赶超势头强劲，2023 年末非货币基金规模达1577 亿元，排名由2015 年的55 位提升至27 位；2023年归母净利润为3.6 亿元，2015-2023 年CAGR 达23.9%。公司实现控股权后有望提升财富、资管业务的协同力度。中泰资管2017 年底获得公募牌照，2023年末非货币基金和权益基金规模在具有公募牌照的券商资管中排名分别为第5、第2，亦位于行业前列。

    　　资产负债表具备优化空间，有望助力公司未来盈利能力改善。公司近年来自营业务收入波动较大，公司逐步优化配置结构，权益类自营规模占比从2018 年的19.2%降至2023 年的5.0%，预计未来对公司业绩影响有望减小，同时为固收类资产扩表腾挪空间。公司2023 年末财务杠杆、投资杠杆为3.43、1.72，低于行业平均水平。与净资产规模相近的上市券商以及头部券商相比，公司投资杠杆具备较大的提升空间。若公司未来提高杠杆扩表，有望助力盈利能力改善。

    　　投资建议：我们预计公司2024-2026 年公司营业收入分别为130.34、141.64、157.25 亿元，同比分别+2.13%、+8.68%、+11.02%；归母净利润分别为21.43、25.77、31.50 亿元，同比分别+19.09%、+20.25%、+22.21%；ROE 分别为5.39%、6.43%、7.68%；当前股价对应PB 分别为1.10、1.08、1.05 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：资本市场大幅波动；股票市场交投活跃度大幅下降；监管政策超预期趋严。