投资要点：

    　　23/24Q1 归母净利同增27.20%/21.09%。

    　　23 年公司实现营收563.64 亿元/+19.61%，毛利率4.13%/+0.23pct，归母净利润实现9.73 亿元/+27.20%。拆分单季看，23Q4 公司实现营收150.51 亿元/+31.62%，毛利率3.84%/-0.29pct，归母净利润实现2.33 亿元/+53.71% 。24Q1 公司实现营收182.51 亿元/+13.08% ， 毛利率4.09%/+0.11pct，归母净利润实现3.63 亿元/+21.09%。据公告，公司拟每十股派发4.5 元。

    　　23 年加盟店净开617 家，开店顺利。

    　　23 年公司加强加盟业务拓展，截止23 年末中国黄金净开店615 家，总门店达到4257 家，其中自营店103 家（净关闭2 家），加盟店4154 家（净开店617 家），24Q1 公司总门店数达4265 家，其中自营店/加盟店净开店0/8 家，至103/4162 家。展望24Q2-Q4，据公司公告拟有6 家直营店和216 家加盟店开店计划，新增门店主要集中在华东、华中区域。

    　　黄金产品和品牌加盟费表现良好。

    　　分产品来看，黄金产品/K 金珠宝分别实现营收554.85/3.56 亿元，同比20.09%/-26.51%，毛利率分别为3.67%/18.30%，同比0.36/-3.86pct，品牌使用费/管理服务费实现1.10/0.84 亿元，同比40.67%/-10.33%。黄金产品以“文化传承+时尚演绎”为主旨，撬动承福金、K 派金、玲珑金及“国宝金”等产品更新升级。分销售模式看，直销/经销模式分别实现营收329.35/231.00 亿元，同比15.41%/26.08%%，实现毛利率2.81%/5.93%，同比+0.35/-0.10pct，直销渠道加强银邮业务建设，完成《葵卯年》邮票金及金砖项目，同时成功中标《甲辰年》邮票金项目，完成双品牌第五套《生肖金》，电商渠道自营店铺和线上授权店铺双管齐下，加强直播业务培育。

    　　费用端稳定，净利率提升。

    　　23 年销售/管理/财务/研发费用率为0.88%/0.33%/0.04%/0.05%，同比-0.07/0.02/-0.02/-0.01pct ， 24Q1 销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率为0.70%/0.20%/0.07%/0.02%，同比0.07/-0.03/0.03/-0.03pct，整体控费良好，23/24Q1 实现净利率1.73%/2.00%，同比+0.10/+0.13pct。

    　　盈利预测与投资建议

    　　23 年加盟开店超预期，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年公司营收为636.75/706.91/784.69 亿元（前值24-25 年为622.22/691.75 亿元），由于金价上行对投资类产品需求占比提升或将影响毛利率，我们调整利润预测，预计24-26 年归母净利润为12.10/15.40/17.67 亿元（前值24-25 年为12.46/15.09 亿元）。当前价格对应24/25 年PE16/12x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　金价波动风险，竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期，股票大额解禁风险，培育钻板块不及预期风险