公司2022 年经营业绩略有承压，2023Q1 恢复良好增长

    公司2022 年实现营收471.24 亿元（-7.2%）、归母净利润7.65 亿元（-3.7%）；2023Q1营收161.39 亿元（+12.3%），归母净利润3.00 亿元（+19.1%）。考虑居民消费信心变化等因素影响，我们下调公司2023-2024 年盈利预测并新增2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润为9.99（-1.21）/11.99（-1.78）/13.88 亿元，对应EPS 为0.59（-0.07）/0.71（-0.11）/0.83 元，当前股价对应PE 为20.5/17.1/14.8倍。我们认为，公司作为国字头品牌，全产业链布局深筑黄金品类竞争优势，未来发力培育钻石赛道，有望打开新成长空间，估值合理，维持“买入”评级。

    　　品类结构优化提升盈利能力，产品创新布局使相应费用率略有提升

    分产品看，2022 年公司黄金产品/K 金珠宝类产品/品牌使用费/管理服务费分别实现营收462.0/4.8/0.8/0.9 亿元，同比-7.7%/+13.4%/-5.8%/+73.1%；分渠道看，2022年公司直销/经销分别实现营收285.4/183.2 亿元，同比-5.5%/-10.4%。盈利能力方面，2022 年公司综合毛利率为4.0%（+0.8pct），销售/管理/财务费用率分别为1.0%/0.3%/0.1%，同比略有提升。2023 年一季度，公司业绩在2022 年较高基数下录得增长；2023Q1 综合毛利率为4.0%（-0.1pct），销售/管理/财务费用率分别为0.6%/0.2%/0.0%，延续良好盈利能力表现主要得益于品类结构优化（高毛利产品比重提升），而管理与研发费用率略有提升主要因为公司的产品创新布局。

    　　2023 年有望恢复渠道较快扩张，加速布局培育钻石新品类创造增量

    （1）渠道扩张：2022 年中国黄金净增店-79 家，期末门店总数达3642 家；2023年计划恢复较快扩张速度，一季度拟增加门店共计123 家，将在二至四季度开业。

    　　（2）培育钻石：公司继成立培育钻石（新材料）推广事业部后，进一步明晰布局进程，以线上直播为切入点，根据线上数据分析辅助线下推广，将达成“黄金+珠宝”两条腿走路。我们认为，公司基于自身渠道规模大、品类结构“包袱轻”和国字头品牌等优势，有望实现新兴品类先发卡位，打开新增长曲线。

    　　风险提示：疫情反复；市场竞争加剧；金价波动；新品类开拓不及预期。