事件：无锡银行披露2021 年中期业绩。1H21 无锡银行实现营收21.9 亿元，同比增长11.5%；实现归母净利润7.8 亿元，同比增长15.8%，业绩符合预期（此前已披露业绩快报）。2Q21不良率为0.93%，季度环比下降5bps；拨备覆盖率为437.9%，环比提升33.6 个百分点，资产质量表现超预期。

    　　中报提要：1）不良延续季度环比双降，拨备覆盖率显著超预期，上半年对于表内债权投资拨备计提同比提升2 倍有余；2）单季息差环比收窄2bps，同比去年单季已微升。在上半年揽存高峰期过后及加大对高收益资产配置，预计下半年息差企稳回升；3）在贷款维持高增、息差逐渐企稳、拨备安全垫非常充足，看好下半年营收、利润增长逐步提速。

    　　业绩综述：营收在去年上半年相对高基数情况下实现两位数增长，利润增速创17 年以来新高。无锡银行1Q20、1H20 营收增速分别为31%、18.6%，今年一季度营收增长放缓有去年同期显著高增影响，但中报已经重回两位数，达到11.5%。营收改善驱动叠加拨备反哺利润，1H21 归母净利润增速达15.8%，创下1Q17 以来最高的业绩增速，在此之前，无锡银行利润增速均未超过15%，属历史性突破。结合盈利驱动因子分析来看：1）规模扩张以量补价、息差收窄的负贡献减小以及非息收入高增，带动营收大有改观，利息、非息两端收入的显著修复是利润增长提速的最主要因素。2）无锡银行优秀的资产质量、去年拨备“早提多提、应提尽提”也充分减轻当期拨备计提压力，自1Q20 开始拨备计提对业绩增长负贡献后，1H21 拨备开始反哺利润，对业绩增长带来正贡献2.6%。综合去年各季度无锡银行的营收节奏（前高后低）、今年营收端改善以及近440%的极高拨备覆盖率，预计下半年无锡银行营收、利润增速均有望维持逐步提升、优于同业的向好趋势。

    　　不良连续三个季度实现环比双降，拨备覆盖率提升幅度超预期。2Q21 无锡银行不良贷款环比减少0.9%、不良率环比降低5bps 至0.93%，这是自去年四季度以来第三个季度实现不良双降。测算1H21 加回核销后的不良生成率为负数，主因收回已核销规模已远超当期核销量。从不良先行指标来看，2Q21 关注率季度环比反弹3bps，逾期率较上年末微升2bps，分别为0.39%、0.92%。尽管如此两大指标边际上有所波动，但依然处于同业中的绝对低位，也低于不良率。逾期率回升使得“逾期90 天以上/不良贷款”上升至88.4%，延续从严的不良认定。在贷款资产质量非常优秀的基础上，一方面，对贷款的拨备计提压力也明显缓解，上半年无锡银行贷款减值损失同比下降7%。另一方面，贷款核销规模同样大幅减少使得“拨备总池子”更充足，1H21 核销规模仅为1047 万（1H20、2020 分别为3.8 亿、4.3 亿）。加之不良贷款余额持续减少，2Q21 拨备覆盖率季度环比提升了33.6 个百分点、同比提升131.4 个百分点，达到437.9%，其提升幅度显著超预期，亦是历史新高。此外，尽管对贷款拨备计提减少，但对债权投资显著加大了拨备计提力度，同比增加285%。我们认为，这一方面体现了无锡银行对信用资产更为严格审慎的风控态度，另一方面或也蕴含了“拨备藏金”之意。

    　　息差同环比均小幅收窄，在逐步优化信贷结构的基础上，再综合历史时点的存款定价走势，下半年息差有望企稳回升。1H21 息差同比收窄4bps 至1.96%，测算2Q21 单季息差环比微降2bps 至1.95%，而单季同比已回升1bp。

    　　1）从价来看，贷款定价下行、存款成本环比上行是息差下降的主要原因：1）存量对公贷款定价继续下行导致1H21 贷款利率同比降低23bps。其中，1H20、2020、1H21对公贷款利率分别为4.98%、4.88%、4.68%。但相对好的是，一是零售贷款利率在逐步提升，1H20、2020、1H21 分别为5.05%、5.12%、5.14%，预计按揭贷款及个人经营贷利率上行是主要驱动力。二是总贷款收益率降幅边际收敛，测算1H21 环比2H20下降9bps，其降幅较2H20 收窄5bps（2H20 环比1H20 下降14bps）。2）个人定期存款利率上行带动存款成本环比走高。1H20、2020、1H21 存款利率分别为2.35%、2.24%、2.33%，测算1H21 环比2H20 提升了19bps。其中，个人定期存款利率上行是上半年存款成本上行的主因，1H21 个人定期存款利率较2020 年末提高18bps 至3.32%。我们认为，上半年尤其是一季度的揽存高峰期或是导致个人定期存款利率环比走高的季节性原因：结合历史时点来看，1Q20 新增存款80 亿，占2020 年全年新增存款的61%，1H20 新增存款更是占到全年的95%。1Q21、1H21 新增存款分别为73 亿、148 亿，上半年新增存款较去年同期还多增了22 亿。因此在揽存高峰期过后，叠加存款定价新规，预计下半年无锡银行存款成本降环比下行，有望助力息差企稳。此外，从无锡银行2017-2020 年存款利率走势来看，下半年存款利率较上半年也均呈现明显改善，可侧面验证上述推断。

    　　2）从量来看，信贷维持高增叠加进一步调优信贷结构，有望维稳贷款定价水平。1H21贷款同比增长20.2%，较2020、1Q21 增速分别提高了2.8、1.1 个百分点，零售贷款是其背后的助推力：1）1H21 零售贷款同比高增43%，较去年同期提升了17 个百分点；2）按揭贷款、个人经营贷、信用卡分别同比增长58.2%、82.9%、120.6%；3）从增量上看，上半年新增零售贷款仍以按揭为主，这在个人住房需求极为旺盛的环境下是合理的。此外，新增个人经营贷、新增消费贷占新增零售贷款比重分别为23%、19.6%。总体来看，上半年新增零售贷款占新增总贷款比重同比1H20 提升了18.3 个百分点至30.5%，在逐步加大对相对高收益的零售贷款投放后，对稳定贷款定价水平也就更有帮助。

    　　尽管中收占比相对较低，但上半年实现了高速增长。目前无锡银行手续费净收入占营收比重仅为7.4%，短期来看对营收增长的贡献相对比较有限。但从边际上看，1H21 手续费净收入同比高增93.2%，其背后是代理业务手续费收入将近翻倍的快速增长（同比增长98.1%），占手续费收入比重达76.6%。此外，今年一季度因公允价值变动损益扰动的非息负增长影响在二季度也已消退，1H21 公允价值变动损益同比由负大幅转正，带动整体非息收入增长24.5%（2Q21 单季同比高增93.1%）。

    　　投资建议：无锡银行业绩增速创四年来新高，营收端亦大有改善，在资产质量无忧、拨备非常充足的前提下，我们看好无锡银行下一阶段进一步优化信贷结构、在风险可控范围内发力更高定价贷款产品所带来的业绩增长空间。预计2021-2023 年归母净利润同比增长16.1%、16.6%、17.1%（维持原预测），当期股价对应21 年0.77 倍PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济下行引发银行不良风险。