事件：2023 年，公司实现营业收入264.85 亿元，yoy+11.23%（调整后）；实现归母净利润71.81 亿元，yoy+0.94%（调整后）；加权平均ROE 为8.99%，同比减少0.65 个pct；基本EPS 为 0.251 元，yoy+0.88%。2024Q1，公司实现营业收入78.99 亿元，yoy+15.26%（调整后）；实现归母净利润24.22亿元，yoy+0.10%（调整后）。

    装机规模快速增长，储备项目充足

    2023 年公司新增装机规模1353.56 万千瓦，其中风电新增装机349.4 万千瓦（海风61.6 万千瓦），光伏954.0 万千瓦，其它装机50.1 万千瓦，总装机规模达4004.4 万千瓦，风电、海风、光伏新增装机占全国新增装机分别为4.6%，9.02%，4.41%，装机占比稳步提升。储备项目方面，2023 年公司在建项目装机容量1876.8 万千瓦，新增核准/备案项目装机容量2649.92 万千瓦，未来2-3 年内公司有望保持较高装机增速。

    营收稳步增长，风电盈利能力小幅下降

    2023 年公司营收同比增长11.2%，主要受益于公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加，销售毛利率和净利率分别为55.1%和31.2%，同比下降3.3pct 和4.0pct，主要原因为：1）新增并网项目投产折旧及项目运营成本增加；2）2022 年12 月起开始计提安全生产费用；3）受参股公司经营波动影响，投资净收益同比减少6.32 亿元，yoy-47.5%。分电源看，2023 年公司风电和光伏毛利率分别为56.9%和53.2%，同比减少4.6pct 和持平。

    2024Q1，公司营收同比增长15.3%，主要原因为1）公司新增装机增加，上网电量、收入增加；2）公司风、光项目资源情况优于去年同期。归母净利润持平，主要原因为新增装机增加致折旧及运营成本同比增加较多，归属于少数股东损益有所增加。

    电价略有下滑，24Q1 经营现金流明显增长

    2023 年公司风光平均电价（不含税）分别为0.4923 元/千瓦时和0.4927 元/千瓦时，同比分别下降4.2%和0.5%，我们认为电价下降主要为平价项目装机占比提升所致。2023 年公司经营现金流净额为144.2 亿元，yoy-14.23%， 主要系新能源项目可再生能源电价附加回收金额同比减少。2024Q1 公司经营现金流量净额为44.2 亿元，yoy+18.7%，主要原因为项目装机增长带来的电费收入增长。

    投资建议：绿电行业项目真实收益率有望企稳，公司储备项目充足，长期成长空间广阔。预计公司2024-2026 年实现营业收入338.08、401.29、456.76亿元，实现归母净利润87.35、101.7、114.7 亿元，同比增长21.6%、16.4%、12.8%。对应EPS 为0.31、0.36、0.4 元，对应的PE 倍数为15.4、13.2、11.7X，维持“增持”评级。

    风险提示：来风不及预期风险、用电量下滑影响消纳风险、电力市场化导致电价下降风险、补贴发放不及时风险、装机增速不及预期风险、自然灾害。