事件：三峡能源年发布2022年报与2023年一季报，2022全年公司实现营业收入238.12 亿元，同比+45.04%，归母净利润同比71.55 亿元，同比+11.07%，扣非后归母净利71.68 亿元，同比+22.19%。2023Q1 公司营业收入68.53 亿元，同比+18.39%，归母净利润24.34 亿元，同比+7.5%，扣非后归母净利23.90 亿元，同比+5.54%。结合经营数据，我们点评如下：

    　　业绩评述：资产减值与投资收益下滑影响业绩释放，平价电站盈利水平下滑。1）2022 全年公司全年发电量483.09 亿度，同比+46.21%，其中风电、光伏发电量分别为339.48、134.41 亿度，分别同比+48.97%、+41.50%，二者毛利率分别为61.54%、53.20%，毛利率分别同比+1.14pct、-2.32pct，公司总体毛利率为58.40%，同比小幅下滑0.01pct。2022 年海上风电的产能释放为风电毛利率提升的主要因素，公司全年海上风电发电量113.35 亿度，同比+240%，报告期内风电总体利用小时数为2262h，同比-52h，光伏进入平价阶段后利润率出现小幅下滑，其全年利用小时同比+25h 达到1410h，但电价下滑导致光伏发电毛利率下滑（2022 全年光伏平均度电收入为0.4951 元/度，同比-10.81%）。此外执行4.86 亿元的资产减值与投资收益中金风科技的业绩下滑同样影响了公司业绩的释放（金风科技2022 年全年归母净利润同比-36.12%）； 2 ） 2023 年一季度， 公司总体上网电量同比+18.38%，其中陆风、海风仍呈现较高速度增长，单季度发电量分别同比+20.0%、+21.8%，但平价项目的成本问题与自然资源的波动成为公司利润释放的主要因素，单季度毛利率同比-8.42pct 降至58.8%，净利率同比-3.78pct 降至40.64%。

    　　现金流回收：现金流环节显著改善，绿电补贴于2022Q4 实现完成部分回收。2022 全年经营净现金流168.71 亿元，同比+91.33%，其中绿电补贴回收为主要因素，截至2023Q1 末公司应收账款余额为297.15 亿元。

    　　绿电项目拓展：疫情阻碍建设节奏，2023 年有望快速释放装机弹性。截至2022 年底，公司累计装机量达到26.52GW，其中陆风、海风、光伏当年分别新增1.35、0.30、1.87GW，合计新增3.53GW。资源储备仍为公司核心优势，公司年底在建项目合计12.23GW ，其中光伏、风电分别为7.94、4.22GW，年内新增核准/备案项目16.30GW。

    　　投资建议：维持“买入”评级。我们调整了公司2023-2025 年归母净利润分别为94.66、120.18、141.08 亿元，分别同比+32.3%、+27.0%、+17.4%，对应4 月28 日收盘价PE 估值分别为16.4x、12.9x、11.0x。

    　　风险提示：项目拓展进度不及预期、风电光伏装机成本大幅上涨、电价波动风险、宏观经济波动风险