核心观点：

    装机投产、处置收益带动利润高增。2021 年公司实现营收155 亿元（同比+37%），归母净利润56 亿元（同比+56%）。营收、业绩大幅提升主要系装机总量较2020 年末同比+47%，虽平均电价同比-5%（为471 元/兆瓦时），但售电量同比+43%（为322.2 亿千瓦时）。此外年内虽通过处置金风科技2.2%股权、其他投资补助等获得非经常损益5.76 亿元，但扣非业绩仍同比+46%。2021 年公司经营性现金流净额为88 亿元，累计未收回新能源补贴182 亿元，若补贴加快发放将改善公司现金流。

    2022Q1 公司实现营收、归母净利润58、23 亿元，同比增速均在50%+。

    总装机提升至22.9GW，在手储备充裕。2021 年末公司总装机达22.9GW（新增7.3GW），其中海风4.6GW（市占率17.34%）/陆风9.7GW/光伏8.4GW。受益于全年风能资源充足，风电利用小时同比提高77 小时至2314 小时，光伏利用小时数基本持平。2021 年风、光业务毛利率分别为60.4%、55.5%，维持高位；新增核准装机项目15.5GW，风/光分别为3.0/12.5GW；在建风/光项目达5.02/6.05GW，合计占已投产装机的48%，为十四五目标（装机规模达50GW）打下重要的基础。

    市场化交易比例近3 成，布局储能保障消纳。2021 年公司参与市场化交易的省市区有19 个，交易电量达94.17 亿千瓦时（同比+38%），占上网电量比例达29%。此外，公司积极开拓发展抽水蓄能、新型储能等新兴业务，2021 年首个独立储能项目（庆云一期100MW）顺利投产并网；新增核准独立储能1.50GW，预期有效提高调峰水平保障消纳。

    盈利预测与投资建议。预计公司2022~2024 年归母净利润分别为84.0、101.7、125.2 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为19.81、16.36、13.28 倍。公司在手项目充裕，十四五期间装机存较大增长空间，此外股权激励落地提升员工积极性，参考同业估值水平，给予公司2022 年30 倍PE 估值，对应8.82 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    风险提示。装机增长、竞价上网电价不达预期；弃风弃光率增加。