装机奠定公司新能源运营绝对龙头地位，平、竞价项目增多难掩高盈利本质。截至2021H1 项目覆盖全国30 个省市区，并网规模达16.4GW远超同业，其中海风/陆风/光伏分别为1.49/7.92/6.80GW。风光装机规模扩张带动营收、业绩成长，公司2016~2020 年营收/业绩CAGR 分别为22/24%，2021 前三季度实现营收111 亿元（同比+38%）、归母净利润40 亿元（同比+42%）。公司近年平、竞价项目增多，而高毛利海风项目投产致公司2021 前三季度毛利率为60%，保持高盈利能力。

    　　十四五拟新增装机超30GW，龙头优势打开装机2 倍以上成长空间。

    　　公司海风先发优势明显，2020 市占率达15%，根据公司官网新闻披露，2021 年底广东阳江沙扒、江苏如东和大丰H8-2 共计2.8GW 已全容量并网，公司在运海风装机迅速提升。结合公司海风储备资源近30GW，预计十四五期间有望迎高速成长。公司造血能力强（经营现金流2016~2020 年CAGR 达24%），储备项目足（累计储备资源超120GW），十四五末力争装机规模达50GW，年均CAGR 超26%。

    　　多维度构建扩张壁垒，母公司鼎力支持助发展。（1）2021 年发布股权激励预案（解锁条件中营收要求：2022~2024 年较2020 年复合增速分别不低于15/16.5/18%）；（2）3A 优质央企融资成本低；（3）产业链投资能力强，多维优势构建规模扩张壁垒。作为集团下属新能源运营平台，公司总资产占比由2016 年9.8%升至2021 年前三季度17.4%。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2021~2023 营收/业绩CAGR 分别为31/29%，EPS 分别为0.20/0.27/0.33 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为38/26/21 倍。参考同业估值水平，给予公司2022 年30 倍PE 估值，对应8.08 元/股合理价值，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示。新能源所分摊系统调节费用增大，导致收益率下降风险；项目建设不及预期风险；弃风弃光增加风险；资金及流动性风险等。