投资要点

    江苏租赁发布2022 年中报，分别实现营业收入和归母净利润21.47、11.83 亿元，同比分别+5.8%、+11.3%；其中，单二季度分别实现营业收入和归母净利润10.75、5.67 亿元，环比分别+0.3%、-8.0%。

    “厂商+区域”双线策略推动公司资产投放规模稳步增长。资产端方面，2022年6 月末公司融资租赁资产规模同比+12.2%至1,038 亿元，较年初环比增长10.8%，环比净增加101 亿元；分板块来看，基础设施、交通运输、能源环保板块仍是公司资产投放最集中的行业，但行业分布更加均衡，其中农业机械和公用事业板块资产投放规模环比年初分别增长48.0%和44.5%至41.35、67.78亿元，是投放规模增速最快的细分方向；厂商战略方面，公司上半年与近1700家厂商和经销商建立合作，较上年末增长45%；区域战略方面，通过增加人员投入和扩展拓客模式服务苏南地区中小微企业，投放规模持续攀升。

    流动性宽松下融资成本下降带动净利差上行。截至2022H1 公司租赁业务净利差3.61%，同比收窄0.13pct，但较2021 全年和2022Q1 分别回升0.14pct、0.04pct。

    净利差回升主要系上半年流动性宽松背景下公司融资成本环比下降,以利息支出/付息债务测算上半年负债成本约为3.3%，较2021 全年下滑0.45pct；以融资租赁业务收入/融资租赁资产规模测算上半年平均生息资产收益率，较2021全年下滑约0.3 个pct 至7.0%，其中22Q1 和22Q2 单季度分别约为7.2%和6.9%。

    小微经营模式带来可靠资产质量，公司不良率稳中有降。公司2022H1 应收租赁款不良率较年初减少0.04pct 至0.92%，环比Q1 末减少0.02pct，资产质量持续保持优异水准；拨备覆盖率维持较高水平，2022H1 较年初+1.73pct 至433.7%，环比Q1 末下滑2.75pct，主要系Q2 计提信用减值损失2.17 亿元，环比Q1 增加47.6%，但考虑到公司小微经营的模式，资产质量依然保持健康。

    公司持续推进小微企业转型和厂商战略，零售化和多元化格局日益凸显，我们看好公司凭借优秀的资产质量在稳定的盈利增长和高股息率催化下带来的估值修复。我们调整了盈利预测，预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润23.58、28.04、32.69 亿元，同比分别+13.8%、+18.9%、+16.6%，对应8 月18日收盘价的PB 估值分别为0.91、0.78、0.67 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、资产端收益率大幅下行风险。