2021 年业绩符合我们预期

    　　江苏租赁2021 年营收同比+5%至39.4 亿元、盈利同比+10.4%至20.7 亿元，公司口径ROAE 同比+0.21ppt 至15.4%，符合我们预期；对应4Q21盈利同/环比+6.9/-3.5%至5.0 亿元，主因不良率环比+5.7bps 拖累盈利。

    　　1Q22 营收同/环比+3%/+7%至10.7 亿元，盈利同/环比+11%/+24%至6.2 亿元，公司口径单季ROAE 4.15%。此外，公司2021 年拟10 股派息3.5元、分红率达50%，22e 股息率已达7.9%，我们认为股价具备吸引力。

    　　发展趋势

    　　小单零售转型深化，资产投放保持较快节奏。2021 年末，公司应收融资租赁款余额同比+16.7%至936.6 亿元、我们测算市占率同比+0.27ppt 至1.51%，新增投放557 亿元、同比+27.5%，具体而言：1）全年新增投放项目数7.8 万笔、同比+62%，平均投放合同余额降至70.7 万元，零售化转型成效显著；2）新增投放中近50%为融物属性更强的直租业务；3）公司继续深化“厂商+区域”双线展业模式，年末合作厂商数同比+85%至1,172家，区域线投放规模同比增长超60%；4）行业分布来看，新增投放主要集中于交通运输、能源环保、工业装备、工程机械、农业机械等战略新兴领域。此外，1Q22 公司应收融资租赁同/环比+16%/+4.6%至979.8 亿元。

    　　收益率下行+融资成本上浮，拖累息差小幅收窄。2021 年，我们测算公司融资租赁资产收益率同比-30bps 至7.75%，或主因外部环境压力、竞争加剧及长期利率下行下资产端定价略有承压，我们测算融资成本同比+11bps至3.84%，拖累全年净息差/净利差（公司口径）同比-35bps/-44bps 至4.26%/3.47%（vs.同期商业银行1.9%/2.1%）。此外，1Q22 公司口径净利差较21 年+10bps 至3.57%,主因同业拆借利率下行带动融资成本环比下降。

    　　“零售+科技”双领先战略落地，科技赋能下、资产质量整体稳健。2021年末，公司不良率同比+9bps 至0.96%（vs.同期商业银行不良率1.9%）、不良生成率同比-8bps 至0.41%，拨备覆盖率同比-28ppt 至432%、拨备率同比+14bps 至4.17%，拨备政策持续审慎、资产质量整体稳健。期内，公司持续打造围绕设备+厂商+客户的三位一体智能风控体系，利用OCR 图像识别/智能资信预警/GPS 实时监测等，突破物理空间限制、实现全流程线上风控，为新五年“零售+科技”双领先战略下小单战略的深化提供底层支撑。此外，公司在1Q 充满挑战的外部环境下，不良率环比-2bps 至0.94%。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑外部疫情冲击下、全年资产端投放及定价或有所承压，下调2022/23 年盈利3%/3%至24.3 亿元/28.3 亿元。公司交易于1.0x/0.9x 22/23e P/B;维持目标价6.93 元及跑赢行业评级（1.3x/1.2x 22/23e P/B 和34%上行空间）。

    　　风险

    　　资产投放不及预期，利差收窄超预期，资产质量不及预期。