小微转型深化，经营业绩保持稳健

    公司2021 年营业收入39.4 亿元，同比+5%；归母净利润20.7 亿元，同比+10.4%（低于我们的预期22.6 亿元）；加权平均ROE15.36%，同比+0.21pct；EPS0.70 元，同比+11.1%。拟每股分红0.35 元，分红率50%。

    22Q1 营业收入10.7 亿元，同比+2.8%；归母净利润6.2 亿元，同比+10.6%。

    公司经营表现整体向好，小微转型逐步深化。我们预计公司2022-2024 年EPS 为0.79/0.91/1.05 元（2022 年前值为0.89 元），BPS 为5.27/5.72/6.25元（2022 年前值为5.43 元），可比公司2022 年平均朝阳永续一致预期PB为0.83 倍，考虑到公司小微经营特色显著，资产端议价能力强，给予2022年PB1.2 倍，对应目标价6.32 元（前值为7.03 元），维持“买入”评级。

    厂商合作模式推进，业务拓展空间广阔

    业务模式上公司秉持特色化的厂商合作模式，21 年末合作厂商达1172 家，服务深度不断扩展，渗透率不断提高。零售化特点更加凸显，全年新增投放项目数78795 笔，同比增加62%，新增投放平均合同金额70.7 万元，较2020 年继续保持下降趋势。公司推进航运业务国际化，在天津、上海自贸区通过新设立的SPV 公司开展了20 笔船舶租赁业务，投放金额超 13 亿元。

    年末公司杠杆率为14.55%，同比-1.3pct，但较21Q3 末+0.29pct。22Q1末杠杆率14.79%，较21 年末+0.24pct。我们认为，未来伴随公司杠杆率的充分运用，租赁业务规模仍有较高的拓展空间。

    净利差同比下滑，规模稳步增长

    公司21 年租赁业务净利差3.47%，同比下滑0.44pct。22Q1 租赁业务净利差3.57%，同比下滑0.42pct。但我们认为，公司资产端议价能力强，未来净利差有望保持稳定。21 年末应收融资租赁款余额937 亿元，同比+16.7%，业务规模稳步增长。

    多维度管理风险，资产质量保持优异

    公司在风险管理方面积累深厚经验，一方面积极与细分领域龙头厂商进行合作，推进信息共享，提升行业认知；另一方面进行分散化配置，加强集中度管理，尽可能地规避特定行业的风险；同时引入金融科技手段提升大数据风控水平。截止2021 年末不良融资租赁资产率0.93%，较21Q3 末+0.05pct，较20 年末+0.08pct，但整体保持优异水平；拨备覆盖率较20 年末-27.76pct至431.97%。22Q1 末不良融资租赁资产率0.93%，较21 年末-0.02pct，资产质量有所改善。

    风险提示：利率波动和不良率上升风险、市场需求下降风险、监管政策不确定性。