事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年全年公司实现营收 781亿元，同比增长13.4%（调整后）；实现归母净利润272 亿元，同比增长14.8%（调整后）；24Q1 公司实现营收156 亿元，同比增长1.6%，实现归母净利润39.7 亿元，同比增长9.8%。

    　　来水偏枯电量承压，乌白注入电价提升。2023 年乌东德来水较上年同期偏枯5.5%，三峡来水较上年同期偏丰0.7%。受来水偏枯影响，2023 年公司全年累计发电量约2763 亿千瓦时，同比增加5.3%。其中乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝/三峡/葛洲坝发电量同比分别-4.6%/+43%/-5%/-1.3%/+1.9%/+1.5%。24Q1乌东德来水较上年同期偏枯7.7%，三峡来水较上年同期偏枯4.1%。电价方面，由于注入的乌白水电站以市场化定价为主，2023 年公司境内水电综合平均上网电价为281.3 元/兆瓦时（含税），同比增长11.56 元/兆瓦时。

    　　带息负债规模增加，财务费用率同比+8.2pp。2023 年公司毛利率达57.8%，净利率达35.8%，同比减少5.79pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.25%/1.8%/16.1%/1.0%，同比分别-0.07pp/-0.49pp/+8.22pp/+0.84pp。2023年公司财务费用为126亿元，同比增加29.8亿元，主要系本报告期因并购云川公司带息负债规模增加及白鹤滩全面投产后利息支出费用化所致。

    　　现金流优势显著，现金分红比例达73.4%。2023 年公司经营性现金流达647 亿元，同比增加212 亿元，主要系收回电费款所致，公司计划现金分红0.82 元/股，分红比例达73.7%，保持稳定。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司24-26 年实现归母净利润328、365、390 亿元，对应EPS 分别为1.34/1.49/1.59 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：来水不及预期风险、极端天气风险、电价波动风险。