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    8月27日，航发动力发布20221半年度报告：营收收入148.06亿元，同比增46.83%：归母净利润6.51亿元，同比增41.21%,业绩大超顶期

    简评

    航发主业放量大超预期，单季毛利率拐点逐渐筑牢公司22H1实现主营业务收入145.56亿元，同比增46.49%，其中航空发动机及衍生品实现收入136.95亿元，同比大增50.05%,显示出公司已经实现航发整机交付瓶颈突破，交付规模上大台阶：外贸出口转包业务实现收入7.24亿元，同比增20.92%，主要受益于国际航空运输及制造业复苏：非航业务实现收入137亿元，同比战少35.12%，主要与公司逐渐聚焦核心主业有关.

    公司22H1毛利率仍在低位，为11.68%，同比降低5.85pcts主要与公司产品结构中新型号新系列占比提升，工装器具初期投入及制造成熟性初期不足有关，并与22H1镍价异常走高导致的部分市场采购件价格上涨有关。单季度看，毛利率连续三季度持续提升，22Q2毛利率12.34%，环比提升1.81pct,在部分原材料价格趋高、交装新产品占比提升的背景下，毛利率拐点逐渐筑牢反应出公司型号质量管控水平稳步提升。

    整机交付能力大提升，营收规模加速度

    今年，航发AEOS生产制造体系要求基本实现全面应用。

    AEOS生产制造体系以发动机整机产品按时交付为基础要求，针对航空发动机产品多品种、小批量的特点，构建以单元型为主，功能型为辅的生产组织方式，建立脉动式装配线和精益生产单元a

    根据中国航发公众号《跑出“加速度”实现“双过半”》披露，西安西航一装中心通过脉动式装配生产线，实现生产准备时间同比节省2小时/天，产品装配用时同比减少25%/台。

    脉动式装配线是航发集团AEOS生产制造体系落地的重要抓手，目前航发动力下属的四大主机厂（沈阳黎明、贵阳黎阳、西安西航和株洲南方)均建设并应用脉动式装配线。按照赛峰公司CFM56发动机装配经验，融入精益管理的脉动装配线，一台航空发动机装配时间由原先的29天缩短至10天：

    根据西安西航一装中心脉动式装配线单台航发装配用时减少25%，按全年360个装配日计算，估算全年航发整机交付量可提高33%.

    一次交检合格率整体提升，毛利率拐点逐渐筑牢根据中国航发公众号《跑出“加速度”实现“双过半”》披露，西安西航一装中心产品一次交检合格率整体提升11%：株洲南方聚焦“一次试车合格率”，多款发动机“一次试车合格率”大幅提升。

    航发动力16年后由于多款核心放量的主力型号技术成熟度偏低，综合毛利率由16年的19.51%持续下降7.02pcts,至21年的12.49%。型号技术成熟度偏低的主要特点就是一次交检合格率低，需要大量的返工返修，从而导致较大的单机制造装配周期及成本消耗，影响交付规模及整体毛利率水平21年中国航发党组一号文，对加强航空发动机质量工作作出决定，强调要严格质量管理、坚持标本兼治、推进“一次做对”，提升产品质量。

    一次交检合格率，尤其是整机一次试车合格率的提升，有望缩短航发整机交付周期，提升整机交付规模，同时减少返工返修带来的成本损耗，航发动力毛利率拐点逐渐筑牢。

    动力跨代趋势已显，长坡厚雪赛道更加明确

    根据中国航发公众号《跑出“加速度”实现“双过半”》披露，今年以来，科研攻关进入关键阶段。中国航发祸轮院实现多项试验任务“一次成功”：根据中国航发动力所公众号《【新长征转心路】轰鸣！一线集结！》

    披露，某型号科研工作取得阶段性重要进展：7月18日，中国航发集团22年上半年经济运行分析会上提出：加快用户急需产品研制，预计下一代重点在研型号将取得节点性突破，成为航发动力中长期重要的业绩支撑。

    公司22H1中报中披露：营业成本变动原因包括产品结构调整，新产品占比增加：资产减值损失变动原因包括因工艺改进而计提存货跌价损失：资产负债表中其他流动负债项目相对于期初增长462.03%，主要为预提长试费用及技术服务费，均显示出公司航发新型号新系列逐新起量，有望正式带来我国航空动力的代际跨越，我国将逐渐摆脱依懒单款三代航发及其衍生型号，迎来跨代际、多型号航发发展的真正长坡厚雪新阶段各主机厂型号接续发展，产品结构呈现过渡趋势黎明公司为公司下属最重要的整机主制单位，负责重点主力大推航发型号的总装总试及对外航服，并为其他主机厂主制型号提供承制配套。22H1察明实现营收95.58亿元，同比增95.11%，其中航空发动机及衍生品业务实现收入92.9亿元，同比增98.72%，或反应三代主力航发交付瓶颈已解决，多型号并行发展进行常态：销售利润率（利润总额/营业收入）由21H1的4.55%下降至2.49%，或主要体现批产型号批次性降价及交付产品中新型号占比提升的影响。

    南方公司为公司下属的中小推航发主制单位。22H1南方实现营收29.86亿元，同比增3.61%，其中航空发动机及衍生品业务实现收入2867亿元，同比增3.84%，或与下游直升机领域需求趋稳有关：销售利润率由21H1的3.69%提升至5.34%，或体现产品升级换代后逐渐交付上量的规棋优势。

    黎阳动力为公司下属的中推航发主制单位，目前正完成产品升级换代。22H1黎阳实现营收13.06亿元，同比增6.67%，主要体现旧型号缩量与新型号起量综合后的结果：销售利润率由21H1的4.48%提升至14.95%，或与新型号回溯短期补价及新型号逐渐交付上量有关。

    西航公司为公司下属的大推航发主制单位，并大量为其他型号提供承制配套。按母公司报表口径，22H1西航实现营收41.11亿元，同比增229%，或与主力型号承制配套跟随放量及主制型号需求增长有关：

    看好航发动力短中长期业绩持续提升，维持“买入”评级航发动力为我国军用航发主机厂上市平台，几乎主制我国全部在役主力及在研重点航发型号，并承制商用航发及燃气轮机重要零部件试制配套任务。预计公司2022年至2024年的归母净利润分别为17.16亿元、24.03亿元、31.01亿元，同比增长分别为39.37%、40.05%、29.06%，相应2022年至2024年EPS分别为0.62、0.87、113元，对应当前股价PE分别为77、55、43倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、产品交付质量问题：2、在研型号定型延迟：3、整机价格持续下调。