业绩拐点初现，上调目标价

    　　公司发布半年报：21H1 公司实现营业收入100.84 亿元，同比增长9.68%；实现归母净利润4.61 亿元，同比增长12.94%。我们维持盈利预测，预计21-23年归母净利润为16.08/21.20/27.84 亿元，对应PE 分别为104/79/60 倍。可比公司 Wind 一致预期 22PE 均值为 71 倍，考虑到公司是国内军用航空发动机领域唯一上市公司，与其他主机厂相比更具稀缺性，同时随着公司四代机关键技术能力大幅提升，未来新型号列装有望贡献新的业绩增量，我们给予公司22 年98xPE，上调目标价至78.40 元（前值为68.80 元），“增持”。

    　　产品交付大幅增加，业绩拐点初现

    　　单季度看，公司21Q2 实现营收63.42 亿元，同比增长10.45%，环比增长69.48%；Q2 实现归母净利润4.27 亿元，同比增长32.61%，环比增长1155.88%，业绩迎来拐点，环比实现高增速。三大子公司均实现快速增长，黎明公司实现营收48.99 亿元，同比增长8.18%；南方公司实现营收28.81亿元，同比增长17.76%；黎阳动力实现营收12.25 亿元，同比增长22.61%。

    　　盈利能力稳步提升，研发投入持续增长

    　　21H1 公司研发费用为2.98 亿元，同比增长148.11%，主要系自筹项目研制任务增加所致。21H1 公司毛利率达到17.53%，同比增长0.57pcts；21H1净利率为4.81%，同比增长0.20pcts，我们认为主要原因是公司产品放量，规模效应显现。公司一季度主业毛利率曾出现小幅下滑，我们认为主要源于产品进入新老型号交叠期，部分产品制造成熟度不高所致。根据公司公告，随着科技研发工作有力推进，公司三代机工艺不断趋于成熟，四代机关键技术能力大幅提升，五代机预研技术持续突破瓶颈，我们认为随着关键产品工艺成熟，未来公司盈利水平有望逐步上行。

    　　合同负债大幅增长，充分支撑公司未来业绩

    　　21H1 期末公司合同负债达到248.23 亿元，较期初增长784.81%，主要是公司收到客户预付款增加所致，我们认为公司下游产品需求量有望显著提升，再次兑现航发产业中长期高景气度，同时预付款大额到账也符合此前我们判断的采购模式变化，即大单制采购模式下实行高预付款比例。21H1 期末公司预付款项达到28.53 亿元，较期初增长466.63%，主要是支付配套单位合同预付款所致，体现公司订单量增长，生产任务增加使得采购量增多。

    　　21H1 公司经营活动现金流达到130.24 亿元，去年同期为-52.57 亿元，现金流显著改善。

    　　风险提示：发动机研制风险较高；研制进度不及预期。