投资要点

    事件：

    2021 年一季度公司收入37.42 亿元，同比增长8%；归母净利润3,442 万元，同比下降60%。扣非净利润2983 万元，同比下降52%。

    业绩季节性明显，高度集中于第四季度；Q1 对全年的参考意义不大。

    公司业绩季节性明显，2020 年Q1-Q4 净利润占比分别为8%、28%、20%、45%。2017~2020 年一季度营收在全年中的占比均值约为12%，2017~2020 年Q1 归母净利润均值约为-5775 万，净利润主要集中于在第四季度。

    根据公司年报，2021 年收入目标318 亿元，同比增长11%；归母净利润为12亿元，同比增长5%。

    管理费用增加、公允价值变动导致一季度利润同比下滑一季度净利润同比减少近5200 万元，主要是期间费用增加及公允价值变动影响。一季度管理费用4.06 亿元，同比增加4714 万元。本期公允价值变动收益-1800 万元，较同期减少2400 万元，主要受贵州银行股价受市场波动影响。

    存货较年初增加22%，比收入及利润指示意义更大公司期末存货228.86 亿元，较年初增加22%，增加41.42 亿元，这个比收入及利润指标更具指示意义。销售毛利率（15.34%）同比降低2.0 pct。

    航空发动机：未来15 年增速15%，近期军机加速，民用市场后续接力未来15 年我国航空发动机行业年均规模超1000 亿，复合增速超15%；前10 年军用放量、10 年后民机接力。（1）国防领域：预计“十四五”先进军机进入快速列装期，军用航空发动机市场规模近2500 亿元，年均近500 亿元。（2）民用领域：商发市场空间广阔。2021-2039 年中国商用航空发动机整机市场总规模为2 万亿元人民币、年均1000 多亿元人民币。

    预计未来5 年公司收入复合增速15-20%，利润复合增速超过25%坚定看好国防军工大的上行周期带来的机会。“全面聚焦备战打仗”背景下实战化训练损耗加剧，维修保障环节利润率更高，将带来较大利润增长。公司为航空发动机制造和维修龙头，预计未来5 年收入复合增速15-20%，接近上限。

    预计2021-2023 公司归母净利润为14.2/17.8/22.1 亿元，同比增长24%/26%/24%，PE 为71/57/46 倍，PS 为3.0/2.5/2.1 倍。公司为国防装备龙头，考虑长周期的成长性、稀缺性，维持“买入”评级。

    风险提示：军品订单交付不及预期；型号研制进度不及预期。