事件：

    　　公司发布《2021 年第一季度报告》，期内实现营业收入37.42 亿元，同比增长8.41%，实现归属于上市公司股东的净利润为0.34 亿元，同比减少60.09%。

    　　评论：

    　　1、收入持续增长，毛利率出现下滑

    　　报告期内公司收入持续增长，但利润出现下滑，主要是毛利率下降导致，公司21年第一季度销售毛利率同比下降2pct 至15.34%，而在期间费用方面，发生销售费用（0.45 亿，-15.31%），管理费用（4.06 亿，+13.13%），财务费用（0.21亿，-37.54%），研发费用（0.62 亿，-0.32%）。期间费用率合计下降0.04pct。

    　　净利润率下滑1.55pct 至1.23%。2019 年以来，公司毛利率出现一定下滑的趋势，主要是公司新产品交付增加，而新产品采用新材料、新工艺，目标相关产品制造成熟度不高，因此导致业务毛利率出现下滑。我们认为，航空发动机作为国之重器，技术难度大，研发周期长，预计随着公司制造成熟度逐步提升，工艺技术等难题陆续得到解决，公司盈利能力有望实现提升。

    　　2、资产负债表显示公司订单充足，等待业绩释放在资产负债表中，一季度末公司存货余额228.86 亿，较去年同期增长10.40%，较年初增长22.10%，主要是订单增加，产品投入增加导致。公司预付账款余额6.06 亿，较去年同期增长15.27%，较年初增长20.27%，主要是预付航材采购款增加。我们认为，公司存货的持续增长显示出行业需求旺盛，公司订单饱满，采购及生产任务持续增加。而根据公司此前公告，2021 年预计实际向航空工业集团系统内关联方销售商品142.03 亿，较2020 年预计/实际发生金额分别增长29.0%和42.6%。反映出公司对于2021 年销售增长的良好预期。预计随着公司在产发动机陆续交付验收，公司收入有望快速增长。

    　　3、航发动力是我国航空发动机产业龙头，砥砺多年终将进入收获期公司是我国大、中、小型军民用航空发动机，大型舰船用燃气轮机动力装置的生产研制和修理基地，集成了我国航空动力装置主机业务的几乎全部型谱，是国内生产能力最强、产品种类最全、规模最大的动力装置生产单位。我们预计未来十年，我国军用航空发动机新增设备市场空间在410 亿人民币/年，发动机维修市场492 亿人民币/年，合计902 亿/年。公司不仅受益于国家在航空装备领域的持续投入，公司在发动机的国产替代、维修保障市场以及未来的民航市场同样有较大的发展潜力。目前我国第三代军用发动机逐步成熟，预计未来新产品将进入产能爬坡期，带动公司业绩的快速增长。同时随着公司制造成熟度的提升，定价问题的解决，公司盈利能力有望实现提升，实现业绩的加速释放。

    　　4、盈利预测

    　　预计2021-2023 年公司归母净利润分别为14.14 亿、19.95 亿、24.98 亿，对应估值分别为79/56/45 倍，维持“强烈推荐” 评级！

    　　风险提示：新型号研制交付进度不及预期，产能释放缓慢，二级市场波动。