随着棉花、粘胶价格2010 年四季度以来大幅上涨，木溶解浆价格也呈现疯狂上涨的行情，大批造纸厂纷纷转向木溶解浆，随着这些产能逐渐投产，粘胶原料瓶颈问题有望解决，粘胶行业盈利有望好转。兰精公司是全球最优秀的粘胶纤维生产商，木代尔、天丝等高端产品均出自兰精，兰精通过收购木浆产能使得木浆自给率达到70%以上，有利于成本控制。南京化纤参股兰精（南京），后者产能逐渐投产、利润稳步提升，将大幅增加南京化纤的投资收益。而南京化纤地产业务一期12 万平米2011年二季度有望交房，辛勤耕耘迎来收获喜悦。

    要点

    全球棉花库存消费比10 年来下降21 个百分点，棉花短缺日益严重。我们预计未来一年棉花、粘胶价格仍将保持高位运行。

    溶解浆迎来景气高点，扩张产能纷至沓来。溶解浆产能的增加将使得粘胶短纤的定价模式由棉浆转向木溶解浆。随着木溶解浆产能逐渐增加，粘胶纤维行业盈利情况有望好转。

    兰精公司通过收购使得浆粕产能达到56.9 万吨，自给率提升到74%。自给率提高及外购浆粕有保障凸显兰精公司对于原材料的强大控制能力。兰精（南京）二期7.5 万吨木代尔2011 年中有望投产，四期产能完全投产后可到30 万吨，将大幅加强南京化纤盈利能力。

    乐居雅花园项目一期12 万平米预计今年二季度可交房；二期16 万平米二季度将开工建设。公司地产业务拿地成本约2,500 元/平米，成本较低，盈利可期。

    我们通过分开估值的方式，计算得到南京化纤各部分资产合计价值为54.4 亿元，目前南京化纤总股本为3.07 亿股，每股价值为17.7 元。

    主要风险

    粘胶纤维、原材料价格波动超预期的风险。