公司近况

    　　近期我们在深圳举办春季策略会，与公司管理层展开交流。

    　　评论

    　　1-2 月需求有所改善，春节或实现稳健开门红表现。当前春节旺季收官，公司1-2 月经营符合市场预期。受益于高端白奶春节礼赠需求旺盛，我们预计公司液奶1-2 月实现同比正增长，其中金典表现良好，金典鲜活已开启线下大规模铺货，INF 技术赋能口感升级。我们预计同样具备送礼属性的成人营养品1-2 月同增双位数，婴配粉、奶酪、冷饮均或表现稳健达成目标。当前渠道库存处于健康水平，同比优化、处历史较低位置，价盘平稳，关注3 月节后淡季表现，我们预计公司1Q26 表现稳健，液奶收入及整体收入均有望实现同比正增。

    　　全品类增长、份额提升为2026 年主线，看好全年收入与盈利稳步改善。我们预计公司26 年液奶收入有望企稳、力争转正。在春节稳健表现背景下，我们预计公司凭借有效产品创新、多元化产品结构及新渠道全面布局有望实现液奶企稳，其中定制化渠道及差异化新品或带来主要量增贡献。我们判断其他品类如低温液奶、奶粉、奶酪及冷饮今年有望延续25 年增长态势。我们预计26 年费用率同比保持稳定，过去两年公司费效比持续优化，冬奥会、世界杯两大赛事适度投入或不改整体规划；长期看高附加值产品占比提升及亏损品类盈利改善有望驱动利润率持续上行。

    　　上游供需有望改善，深加工及出海有望贡献长期增长动力。我们预计全年原奶价格有望维持平稳，2H26 起上游供需或改善，利好竞争格局优化、龙头份额回升。长期看,我们预计深加工及出海业务有望贡献公司收入增长动力,五年内国内深加工收入有望达百亿元,当前公司深加工产线已于呼市投产。出海方面,除此前冷饮业务布局外,公司今年有望于印尼投产优酸乳产线,拓展乳饮料品类,去年底金领冠进军香港市场,未来有望进一步拓展至东南亚市场。

    　　盈利预测与估值

    　　维持26/27 年盈利预测和目标价32 元，当前交易在14/13 倍26/27 年P/E，对应17/16 倍26/27 年P/E 和20%上行空间，公司已公告25-27 年维持75%派息率，对应26 年股息率5%,维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　需求复苏不及预期；原奶供给出清慢于预期。