事件：伊利公布2021 年年报及 2022 年一季报。4 月 27 日，伊利公布2021 年年报及2022 年一季报，公司2021 年实现营业收入1101.44 亿元， 同比+14.11%； 归母净利润87.05 亿元， 同比+22.98%； 公司2022Q1 实现营业收入309.12 亿元，同比+13.41%；归母净利润35.19 亿元，同比+24.32%。

    点评：

    2021 年营收与利润高增，22Q1 延续突破趋势。营收方面，公司在2021 年营收达1101.44 亿元， 首次突破千亿大关， 同比增长14.11%，收获双位数增幅。其中，21Q4 单季营收达254.70 亿元，同比增长10.65%。22Q1，公司在3 月份疫情开始影响全国之际仍然保持稳健增长，营收达309.13 亿元，同比增长13.40%。利润方面，增幅更为亮眼。公司2021 年归母净利润达87.05 亿元，同比增长22.98%，扣非归母净利润达79.44 亿元，同比增长19.90%，增幅创近五年来之最。其中，21Q4 单季归母净利润达7.61 亿元，同比下降27.82%，扣非归母净利润达3.97 亿元，同比下降51.49%，推测是受到冬奥费用影响。22Q1，公司归母净利润达35.19 亿元，同比增长24.32%，扣非归母净利润达32.90 亿元，同比增长25.18%，超出市场预期。

    毛销差扩大，净利润率再创新高。公司于2021 年调整会计政策，将部分销售费用和管理费用项计入营业成本。公司2021 年毛利率为30.90%， 同比提升0.52pct ； 销售费用率为17.46%， 同比提升0.03pct；管理费用率为3.82%，同比下降0.19pct；销售净利润率达7.93%，同比提升0.58pct，达到公司每年0.5%的指引。22Q1，公司销售净利润率更是达到11.35%，同比提升0.98pct，创下近五年来的新高。

    多品类表现亮眼，产品结构更加均衡。2021 年，基本盘液态奶收入达849.11 亿元，同比增长11.54%，毛利率同比提升0.41pct。伊利母品牌、金典和安慕希三个品牌营收均突破200 亿。其中，金典市占率同比提升0.64pct，稳居有机奶品类首位；臻浓系列纯牛奶捕捉浓郁口感，营收同比增长近六成；舒化奶满足乳糖不耐受人群的需求，营收同比增长近三成。22Q1，在疫情干扰的不利条件下，液态奶营收仍同比增长7%。作为公司的新增长极，奶粉业务在2021 年实现营收162.80 亿元，同比增长25.80%，毛利率同比提升 0.04pct。婴配粉品牌金领冠突破100 亿元，市占率同比提高1.4pct，成人粉市占率同比提升2.2pct，2021 年末位列市场第一。22Q1，奶粉在行业不振的情况下仍然保持强劲增长，营收同比增速达35.3%。冷饮业务也表现亮眼，2021 年实现营收71.61 亿元，同比增长16.28%，毛利率同比下降0.61pct，连续27 年位居冷饮行业龙头。奶酪方面，公司通过在常温、低温及B 端多方面布局，取得超150%的收入增幅，市占率大幅提升6.3pct，市场份额位居奶酪市场前列。

    展望未来：新一轮增长已悄然开始。中长期来看，公司通过产业链纵向整合上游奶源，强化上游奶源壁垒；横向控股澳优乳业，加强奶粉业务协同；创新公司激励模式，推动奶酪业务增长；并通过全球织网计划，在获得全球上游资源的同时，向全球下游市场输出产品，竞争力将不断增强。具体到2022 年，公司计划营业总收入为1296 亿元，同比增长17.2%，利润总额122 亿元，同比增长20.6%。

    盈利预测与投资评级：疫情影响较小，底部坚定推荐。4 月疫情主要发生在华东地区，影响相对局部，同时当下已受到控制，对于伊利这样的全国性企业而言不足为惧。疫情之下具有健康属性的白奶需求持续旺盛，中期战略性业务奶粉市占率节节攀升，叠加奶价可能高位回落所带来的毛销差超预期，伊利中短期利润高增或已成定局。鉴于澳优已于3 月31 日完成股权交割，我们将澳优并表进行预测，我们预计2022-2024 年EPS 为1.77/2.11/2.52 元，给予2022 年32X PE，目标价56 元，维持对公司的“买入”评级。

    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧。