本期内容提要:

    行业结构化增长,巨头享受竞争格局红利。在乳制品行业消费量增速趋缓的情况下,产品结构升级和奶酪等新品类的崛起开始成为主导行业增长的力量。伊利蒙牛作为行业内的双寡头,通过控制主力消费人群所在的现代与传统渠道,在乳制品行业各个细分品类中攫取市场份额,收割超额收益。

    多项并举,成就伊利亚洲乳业霸主。从积极的股权激励制度,到稳健的管理层;从广泛而独特的奶源,到适时适地扩张的产能;从不断颠覆行业的产品,到行业无出其右的渠道;伊利通过在人、乳业上游和乳业下游三方面构筑起坚实的护城河,一步步走上亚洲乳业霸主的王者之座。

    展望未来,短中长期皆有期待。短期看,产品结构升级与奶价回落将进一步提升伊利毛销差;中期看,自身变革与政策东风将推动伊利在奶粉赛道突围;长期看,奶酪行业的兴起与健康食品的拓展将进一步打开伊利发展的想象空间。

    复盘股价,业绩与估值脉络清晰。从业绩端看,伊利骄人的业绩决定其长期不断碾压各大指数,背后则是伊利各个层面长期艰辛努力所带来的营收与净利润率双提升。从估值端看,伊利估值底部清晰,中枢稳健,不同事件给予投资者的预期决定了不同时点的估值水平。

    投资建议:估值偏低,守正出奇。公司以液态乳业务压仓,以毛销差提升及奶粉业务增长为中短期看点,期待明确且附带超预期可能。相较当前食品饮料市场其他行业龙头及其自身历史估值,伊利估值偏低且利润增速较高,我们预计2021-2023 年EPS 为1.45/1.74/2.08 元,给予2022 年31XPE,目标价54 元,首次覆盖给予“买入”评级。

    股价催化剂:奶价下跌超预期,奶粉业务增长超预期,液态乳产品结构升级超预期

    风险因素:食品安全问题,行业竞争加剧。