事件描述

    　　公司发布2024 年半年度报告：2024 年上半年，公司实现营业收入271.02 亿元，同比增长2.79%；实现归母净利润37.44 亿元，同比增长12.19%。

    　　事件评论

    　　来水修复电量高增，结构调整限制电价表现。2024 年上半年，在来水显著改善的带动下，公司水电完成发电量433.31 亿千瓦时，同比增长10.05%。电价方面，上半年水电平均上网电价为0.305 元/千瓦时，同比下降2.24%，主要原因系：1）去年同期电价基数较高，2）来水大幅好转主要集中于6 月份，部分电量享受汛期低电价，结构变化拖累电价。

    　　整体来看，由于水电电量增幅高于电价降幅，水电业务主体雅砻江水电上半年实现净利润44.05 亿元，按照股比测算归属于公司的业绩为22.91 亿元，同比增长2.55%。此外，在风电光伏装机规模扩张的拉动下，公司上半年完成风电发电量35.43 亿千瓦时，同比增长5.49%，光伏发电量23.36 亿千瓦时，同比增长112.39%。电价方面，风电平均电价为0.475 元/千瓦时，同比降低3.85%；光伏平均电价为0.55 元/千瓦时，同比降低30.82%。

    　　在电价显著承压、电量表现稳健的共同影响下，公司新能源业务主体国投新能源上半年实现净利润4.07 亿元，同比降低14.57%。整体来看，在水电板块优异表现的拉动下，上半年公司清洁能源业务业绩基本维持稳定。

    　　偏弱需求限制火电出力，成本修复缓解电量压力。2024 年上半年，水电大发挤压火电出力空间叠加需求偏弱，公司完成火电发电量281.64 亿千瓦时，同比增长2.56%。电价方面，上半年火电平均上网电价为0.465 元/千瓦时，同比下降1.48%。成本端，上半年秦皇岛港Q5500 动力末煤平仓价均价为874.88 元/吨，同比下降14.4%，煤价的稳步回落使得公司煤电成本端压力得到持续释放。得益于此，上半年公司五家主要火电控股子公司（不含贵州新源以及国投钦州二电）合计实现净利润10.22 亿元，同比增长210.15%，平均度电净利实现0.041 元/千瓦时。在火电的优异表现以及清洁能源业务保持稳健的共同拉动下，公司上半年合计实现归母净利润37.44 亿元，同比增长12.19%。

    　　水电高增缓解电价压力，投资收益限制单季业绩。二季度公司完成水电发电量同比增长36.89%，电价则同比下降9.32%，电量高增有望主导水电业绩表现。而火电发电量二季度同比下降10.82%，电价同比下降1.06%。且公司风电业务二季度量价均有压力，光伏电价也有下滑，公司火电及新能源业务二季度经营业绩或存在一定压力，且二季度公司投资收益2.03 亿元，同比降低23.76%。因此受非水业务业绩承压影响，二季度公司实现归母净利润17.08 亿元，同比降低0.87%。我们认为，水电电价承压更多是汛期及枯期电量结构影响，新能源业绩则主因风电偏高基数，三季度水电电量结构问题不再，火电及绿电的基数影响也将弱化，公司全年业绩仍将有望实现稳健表现。

    　　投资建议：根据最新财务数据，我们预计公司2024-2026 年对应EPS 分别为1.06 元、1.15 元和1.25 元，对应PE 分别为15.23 倍、14.09 倍和12.94 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；

    　　2、风况、光照资源不及预期风险。