事件：2024H1，公司实现营业收入271.02 亿元，同比增长2.79%；实现归母净利润37.44 亿元，同比增长12.19%。Q2 单季实现营业收入129.94 亿元，同比下降0.89%，环比下降7.9%；实现归母净利润17.08 亿元，同比下降0.87%，环比下降16.08%。

    　　Q2 来水偏丰水电发电量增加，抵消部分汛期低电价影响。2024Q2/H1，雅砻江水电发电量分别为185.34/381.62 亿千瓦时，同比增长37.24%/9.38%；上网电价分别为0.309/0.319 元/千瓦时，同比降低9.65%/1.85%。2024H1，雅砻江水电营业收入同比增长3.16%/净利率为38.75%（同比下降0.23 个pct）。2024H1，国投大朝山/国投小三峡发电量分别为32.33/19.26 亿千瓦时，同比增长13.58%/18.17%，上网电价分别为0.189/0.234 元/千瓦时，同比增加2.16%/下降10.34%。

    　　燃料成本下行对冲发电量下滑，火电盈利能力提升。2024Q2/H1，公司火电发电量130.03/281.64 亿千瓦时，同比下降10.82%/增长2.56%；上网电价分别为0.467/0.465 元/千瓦时，同比下降1.06%/1.48%。受各水电站流域来水偏丰影响，部分火电机组发电量减少导致营业收入下降，但因入炉标煤单价同比下降且上网电价仍保持较高水平，公司主要控股火电企业净利率同比均明显提升，国投津能/国投湄洲湾/国投钦州/华夏电力净利率分别为0.09%/8.19%/16.53%/16.95%，同比增加8.22/9.54/4.88/11.42 个pct。

    　　新能源综合电价承压，净利率处于下降周期。2024H1，公司控股国投新能源投资营收10.78 亿元，同比下降3%，净利率37.77%，同比下降5.12 个pct，原因系投产项目均为平价项目，拉低平均上网电价导致营业收入和净利率下降，未来新能源板块将由规模增长带动利润增量。

    　　投资建议：各电源优势互补，项目规划及落地节奏带来成长持续性。预计2024-2026 年实现营业收入623.93、667.37、695.96 亿元，实现归母净利润77.40、87.56、94.08 亿元，同比增长15.4%、13.1%、7.4%。对应EPS 为1.04、1.17、1.26，对应PE 倍数14.8、13.1、12.2X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：来水不及预期，煤价波动风险，电价下降超预期风险，自然灾害，用电需求不及预期，执行相关政策带来的不确定风险，新项目进程不及预期。