事件：公司2023/24Q1 实现营业收入 567.12/141.08 亿元，同比增长12.32/6.43%；归母净利润67.05/20.35 亿元，同比增长64.31/26.14%；扣非归母净65.89/20.25 亿元，同比增长66.76/26.10%；EPS 为0.8754/0.2671元/股，同比增长67.86/26.88%；拟每股派发现金红利0.4948 元（含税），股利支付率55%。

    　　点评：毛利率明显增长，分红率持续提升。公司23Q4 实现营收141.63亿元，同比增长14.98%，毛利率26.86%，同比增长9.74pcts，全年毛利率36.08%，同比增长4.04pcts，连续第2 年明显提升，24Q1 毛利率同比增长2.78pcts 至40.28%，预计主要原因为火电盈利修复。公司财务费用占期间费用2/3，主要由于财务费用率明显降低，期间费用率同比降低1.91pcts 至10.39%。公司重视股东回报，2010 年以来分红率稳定提升，2023 年分红率同比提升5pcts 至55%，长期投资价值显著。

    　　水电发展空间广阔。2023 年末，公司在运控股装机4085.66 万千瓦，其中水电2128 万千瓦，占比52.08%，为国内第三大水电上市公司。公司持股52%的雅砻江公司是国内第三大水电基地雅砻江干流的唯一开发主体，该基地水电可开发容量约3000 万千瓦，目前已投产1920 万千瓦，在建及核准372 万千瓦，公司水电装机成长空间较大。此外，由于雅砻江位于长江上游，部分水源来自于高山融水，较中下游水电站受降水量影响较小，2023 年公司雅砻江发电量同比降低4.84%，上网电价同比上涨11.11%。随着水电参与市场化交易比例提升，电价有望进一步上涨。

    　　火电装机发电量提升。去年底及今年4 月底，广西钦州三期1/2 号机组共132 万千瓦投产，公司火电在运控股装机达到1320.08 万千瓦，其中天津/福建/广西/贵州/泰国分别为400/ 399 / 458 /63/1 万千瓦，钦州三期3/4 号机组投产后，火电装机将新增132 万千瓦。2023 年火电发电量受益电力供需紧张同比增长14.89%至581 亿度，电价同比略降1.87%至472 元/兆瓦时。随着煤价中枢下移，火电机组盈利能力或持续提升。

    　　新能源装机快速增长。2023 年，公司风电/光伏投产23.31/219.93 万千瓦，累计装机达318.25/385.33 万千瓦，占比达17.22%。2023 年底，公司在建新能源规模达449 万千瓦，新能源板块有望持续贡献业绩增量。

    　　盈利预测：预计2024-2026 年公司营收593/616/634 亿元，归母净利润78.71/86.79/95.11 亿元，EPS 1.03/1.14/1.25 元，对应PE 15.53/14.06/12.80倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：电价煤价及利用小时不及预期，项目进展不及预期。