事件描述

    　　公司发布2023 年半年度报告：2023 年上半年，公司实现营业收入263.67 亿元，同比增长16.18%；实现归母净利润33.37 亿元，同比增长42.12%。

    　　事件评论

    　　来水偏枯水电电量承压，电价上浮助力水电业绩增长。2023 年以来，受持续偏枯的来水影响，公司水电出力有所承压，公司上半年水电累计完成上网电量391.22 亿千瓦时，同比减少8.34%。虽然电量同比有较大压力，但是由于公司锦官电源组送江苏省电价从此前的挂钩当地燃煤基准价变更为挂钩江苏省年度电力交易电价，锦官电源组送苏电价实现显著上浮。除此以外，由于杨房沟尚未明确电价机制，两河口暂按过渡期电价结算。公司上半年水电上网电价为0.312 元/千瓦时，同比增长9.42%。因此整体来看，虽然上半年来水偏枯导致电量承压，但得益于上网电价增速高于电量降幅，因此水电业务主体雅砻江水电上半年净利率达到38.98%，同比增加4.43 个百分点，按股比测算雅砻江水电归属于公司业绩为22.34 亿元，同比增长24.72%，为公司主要业绩来源。但大朝山水电因来水偏枯上半年实现净利润2.97 亿元，同比减少30.92%。此外，公司上半年风电完成上网电量32.79 亿千瓦时，同比增长35.09%；光伏完成上网电量10.86 亿千瓦时，同比增长16.88%，公司新能源电量均维持快速增长，主因系装机规模扩张及自然资源条件有所好转影响。得益于此，公司新能源业务主体国投新能源上半年实现净利润4.76 亿元，同比增长35.01%。整体来看，在规模扩张以及水电电价实现同比上浮拉动下，上半年公司清洁能源业务实现稳健的业绩表现。

    　　火电盈利显著修复，公司上半年业绩表现优异。在旺盛的用电需求以及偏低的基数共同作用下，公司火电上半年完成上网电量257.76 亿千瓦时，同比增长26.56%。电价方面，公司上半年火电上网电价为0.472 元/千瓦时，同比增长0.18%。电量大幅增长且电价维持高位，上半年五家主要火电控股子公司（不含贵州新源，下同）营收合计同比增加27.37%。成本端，今年以来煤价快速回落，上半年秦皇岛港Q5500 动力煤均价为1022.68元/吨，同比降低165.53 元/吨。虽然由于采购煤源结构及库存因素影响，公司入炉成本的降幅会滞后于市场波动，但煤价的显著回落依然能使得上半年经营压力实现显著释放。

    　　得益于此，公司上半年五家主要火电控股子公司合计实现净利润3.30 亿元，较去年同期亏损4.22 亿元大幅扭亏，平均度电净利修复至0.013 元/千瓦时。此外，公司参股公司在成本显著修复下同样业绩表现优异，上半年公司投资收益3.74 亿元，同比增长77.58%。

    　　整体来看，在公司火电及清洁能源均实现优异表现拉动下，公司上半年合计实现归母净利润33.37 亿元，同比增长42.12%。值得关注的是，三季度以来全国来水已经显著修复，且煤价环比及同比降幅更为显著，因此预计后续公司两大业务盈利能力将持续修复。

    　　投资建议与估值：根据最新财务数据，我们预计2023-2025 年EPS 分别为1.00 元、1.10元和1.17 元，对应PE 分别为12.62 倍、11.42 倍和10.79 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；

    　　2、风况、光照资源不及预期风险。